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这次是A股真正的熊市

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发表于 2018-2-23 10:34 | 显示全部楼层 |阅读模式

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真正的推倒重来,大批股票价格跌下来再也上不去。以前的熊市是假熊市,被套住只要能熬得住还能解套甚至赚钱。
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 楼主| 发表于 2018-2-23 10:39 | 显示全部楼层
很多股票尽管跌幅已经很大,但是仍有大幅下跌的空间,而且关键是未来无解套可能,
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发表于 2018-2-23 10:44 | 显示全部楼层
本帖最后由 橡木小镇 于 2018-2-23 10:46 编辑

财版里正好有大佬和你那观点相反了 。就是真熊市 只要不碰到有生之年系列和退市 大牛市都能回本的 最多多熬几年了楼主 你不敢下手 别人已经把钱装口袋了 等觉的涨的不错了 再下手 正好就要亏钱了
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 楼主| 发表于 2018-2-23 11:05 | 显示全部楼层
海量ipo改变了一切,A股已经变成真正的大海,gjd数万亿资金投入苦心维持市场,然而捉襟见肘,顾头不顾腚,终究改变不了什么,
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 楼主| 发表于 2018-2-23 11:29 | 显示全部楼层
公司的素质,业绩,前景是唯一可依靠的,其他都是虚无缥缈
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发表于 2018-2-23 11:51 | 显示全部楼层

RE: 这次是A股真正的熊市

本帖最后由 cdcqzk 于 2018-2-23 11:58 编辑
kt006time 发表于 2018-2-23 11:05
海量ipo改变了一切,A股已经变成真正的大海,gjd数万亿资金投入苦心维持市场,然而捉襟见肘,顾头不顾腚, ...


为什么这么海量的IPO,还不是上面叫这么搞的.............

为什么上面要叫这么多IPO进来圈钱呢???没搞明白,是为了方便这些乱七八糟的公司向股市借钱么???

有些乱七八糟的公司也可以IPO进来圈钱,感觉管理层,起码里面有些人故意为这些公司进来圈钱大开方便之门...................
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发表于 2018-2-23 12:01 | 显示全部楼层
为什么呢??上次好像发审委有小官都贪拿了2个多亿,结果出事了.........
由这个事情想到
是不是管理层里面有些人因为自己有巨大的利益,所以才为这些乱七八糟的公司IPO圈钱大开方便之门呢????
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 楼主| 发表于 2018-2-23 12:01 | 显示全部楼层

RE: 这次是A股真正的熊市

cdcqzk 发表于 2018-2-23 11:51
为什么这么海量的IPO,还不是上面叫这么搞的.............

为什么上面要叫这么多IPO进来圈钱呢??? ...

为了去杠杆填坑,扶持企业等等等,A股没啥地位,不必纠结
客观上形成了A股巨大盘子,A股已经成为真正的海洋,
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发表于 2018-2-23 12:36 | 显示全部楼层
中国股市的管理层,不对股民负责,他们只对上市公司负责,方便一些公司能上市借到钱,至于上市之后股价如何,业绩好不好,大股东套现,好像中国的管理层是不大管的

大概是这个方向................救一些公司,保证它们能上市圈到钱,就行了..............
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发表于 2018-2-23 12:41 | 显示全部楼层
你想啊

从理想化的看,公司上市了,借到钱了,发展好了,为国家纳税了,这才是好,又解决就业...........
股民嘛,自生自灭算了..............

我估计上面管理层的理想是这么个套路.....................
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 楼主| 发表于 2018-2-23 12:58 | 显示全部楼层
流动性干涸,创业板没底,
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 楼主| 发表于 2018-2-24 10:02 | 显示全部楼层
中国居民的贷款增量9016亿,存款增量是8676亿,2016年2月,中国居民的净存款达到历史峰值29.87万亿,2017年底,居民存款总额达到64.38万亿,贷款余额40.5万亿,净存款仅23.88万亿,一年多的时间减少了6万亿,一般的判断,居民债务占居民可支配收入的增长已经接近90%-100%,杠杆率已经达到54%,
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发表于 2018-2-24 13:04 超大游击队员 | 显示全部楼层
别买垃圾股就一切都好
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发表于 2018-2-24 13:47 超大游击队员 | 显示全部楼层
似乎美国人的存款比我们少,他们的股市咋这么牛,这不科学。
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 楼主| 发表于 2018-2-24 21:42 | 显示全部楼层
【刘士余:欧美市场有调整征兆 给注册制改革带来不确定性】刘士余对《关于延长授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用〈中华人民共和国证券法〉有关规定期限的决定(草案)》作说明,称从外部环境看,欧美发达国家相关金融市场积累了一定泡沫和风险,已经有调整的征兆,给我国实施注册制改革时间窗口的选择带来不确定性。为了使继续稳步推进和适时实施注册制改革于法有据,保持工作的连续性,避免市场产生疑虑和误读,并为修订证券法进一步积累实践经验,有必要延长《授权决定》的实施期限。(中国人大网)
https://wallstreetcn.com/live/global
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发表于 2018-2-24 22:53 | 显示全部楼层
本帖最后由 gameruler 于 2018-2-24 22:57 编辑

看未来一段时间成交量吧,有无资金进场。不过去杠杆是大势,流动性一直在谈,唯一能对冲的估计是保险等资金是否能进一步入市吧
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 楼主| 发表于 2018-2-25 10:45 | 显示全部楼层
本帖最后由 kt006time 于 2018-2-25 10:48 编辑

扎克伯克及高管近期大规模抛售Facebook 套现数亿美元
2018-02-25 09:49
摘要:随着Facebook股价冲上历史最高位,公司创始人扎克伯格及多位高管近期密集减持,大规模套现。仅扎克伯克本月就套现逾2.8亿美元。


随着Facebook股价冲上历史最高位,公司创始人扎克伯格(Mark Zuckerberg)及高管近期密集减持手里的持股,大规模套现。

Marketwatch等多家美国媒体援引美国证券交易委员会(SEC)披露的文件报道称:

2月22日,扎克伯格抛售45.68万股Facebook股票,每股股价179.04美元,套现约8178.5472万美元。

2月20日,扎克伯格抛售了22万股Facebook股票,每股股价176.52美元,套现约3883.44万美元。

2月16日,扎克伯格抛售了24.54万股Facebook股票,每股股价178.16美元,套现约4372万美元。

2月15日,扎克伯格抛售了24.54万股Facebook股票,每股股价178.90美元,套现约4390万美元。

2月14日,扎克伯格抛售了22万股Facebook股票,每股股价177.39美元,套现约3903万美元。

2月12日,扎克伯格抛售了22万股Facebook股票,每股股价175.62美元,套现约3864万美元。

2017年12月8日,扎克伯格抛售了11.7829万股Facebook股票,每股股价180.34美元,套现约2125万美元。

2017年11月28日,扎克伯格抛售了23.2138万股Facebook股票,每股股价183.08美元,套现约4250万美元。
除了扎克伯格,Facebook其他董事和高管近期也纷纷出售自家公司股票。

2月20日,董事Jan Koum以每股176.51美元的平均价格抛售了125.3906万股Facebook股票。

2月15日,首席技术官Michael Todd Schroepfer再度以每股178.89美元的平均价格抛售了2.694万股Facebook股票。

2月14日,首席运营官雪莉·桑德伯格(Sheryl Sandberg)以每股177.25美元的平均价格抛售了5.5万股Facebook股票。

2月13日,首席技术官Michael Todd Schroepfer以每股174.39美元的平均价格抛售了3.805万股Facebook股票。
截至目前,扎克伯克持有公司约1073万股股票,持股比例在10%左右。对冲基金和其他机构投资者在Facebook所有流通股中的占比为57.32%。

根据Facebook上月底公布的季报,公司每股盈利2.2美元,超过1.96美元的此前预期,净利润率39.16%。

分析师们对Facebook的前景判定意见不一。Credit Suisse给出的评级为“跑赢大市”,将其目标价提升至232美元。Barclays也对该股给出“买入”评级,并将该股目标价从215美元提升至225美元。而Stifel Nicolaus则将Facebook评级从“买入”调整为“持有” 。

截至2月23日收盘,Facebook股价报183.29美元,曾在2月1日触及195美元的历史最高位。该股当前总市值5324.59亿美元。
https://wallstreetcn.com/articles/3237904
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 楼主| 发表于 2018-2-25 10:52 | 显示全部楼层
巴菲特2018年致股东公开信全文
2018-02-25 10:13 0
摘要:对价值投资者来说,巴菲特每年的致股东信是宝贵的学习资料。今年的致股东信要点如下:1,没谈接班人;2,税改“送来”290亿美元;3,保险业务受飓风打压;4,整个并购市场找不到价格合适的收购对象;5,美国运通、苹果、美国银行是伯克希尔持股的头三大仓位。
本文由新浪财经全文翻译,原标题《股神巴菲特2018年致股东公开信(全译)》。

依照惯例,第一页是伯克希尔的业绩与标普500指数表现的对比,2017年伯克希尔每股账面价值的增幅是23.0%,而标普500指数的增幅为21.8%,伯克希尔跑赢1.2个百分点。长期来看,1965-2017年,伯克希尔的复合年增长率为19.1%,明显超过标普500指数的9.9%,而1964-2017年伯克希尔的整体增长率是令人吃惊的1088029%(即10880倍以上),而标普500指数为15508%。


巴菲特致股东信第1页对比企业业绩与美股标杆:标普500指数的表现
以下是今年股东信全文翻译。(巴菲特2018年股东信英文全文地址:http://www.berkshirehathaway.com/letters/2017ltr.pdf)

致伯克希尔-哈撒韦公司的股东:

伯克希尔在2017年净资产增值653亿美元,A类和B类股票的每股账面价值均增长23%。在过去的53年里(也就是从现在管理层接手以来),每股账面价值从19美元增长到211750美元,年复合增长率为19.1%。*

本文起始段的表格已是30年来的标准惯例。但是,2017年的业绩却远离一般标准:我们大部分的收益并非来自我们在伯克希尔所完成的任何事情。

650亿级美元的收益仍然是真实可信的 - 敬请放心。但其中只有360亿美元来自伯克希尔的日常运营,剩下的290亿美元是12月国会修订美国税法带给我们的。

在陈述上述财政事实后,我宁愿立即转向讨论伯克希尔的业务。但是,还不得不说另外一件事,我必须先告诉你们一个新的会计规则:美国通用会计准则(GAAP)在未来的季度和年度报告中将严重扭曲伯克希尔的净利润数字,还会经常误导评论员和投资者。

新规则规定,我们所持有股票的未实现投资收益和亏损的净变化值必须包括在我们向您报告的所有净利润数据中。这一要求将导致我们的美国公认会计准则利润产生非常剧烈和反复无常的波动。伯克希尔拥有1700亿美元的可交易股(还不包括我们的卡夫亨氏股份),在每个季度报告期内,这些持股的价值可能轻易变动100亿美元或甚至更多。

在报告的净利润中包括如此大的波动,会淹没能描述我们经营业绩的真正重要数字。如果出于分析目的,伯克希尔的“盈利”将毫无用处。

新规则加剧了我们在处理已实现收益(或亏损)方面已经长期存在的沟通问题,因为会计准则已迫使我们将这些损益纳入我们的净收益。在过去的季度和年度报告中,我们经常警告您不要关注这些已实现收益,因为它们 - 就像我们的未实现收益一样 - 是随机波动的。

这主要是因为我们会在看上去明智的时候出售证券,而不是因为我们努力以任何方式影响收益。因此,我们有时会在某一时段内,在我们的投资组合表现不佳时报告实质性收益(表现较好也会如此)。

*本报告中使用的所有每股数据均适用于伯克希尔A股。B股数字是A股数据的1/1500。

由于有关未实现利得的新规则加重了现行已实现利得规则所造成的扭曲状况,我们每个季度都需要费劲地解释这些调整,以便使你们更好地理解我们的数据。但关于财报发布的电视评论通常是一接收到就转瞬即过,而报纸头条几乎总是关注按照公认会计准则(GAAP)计算的净盈利年比变化。因此,媒体报道有时候强调的是一些让读者或观众不必要恐慌或激动的数字。

我们试图减轻这一问题,方法是延续我们的惯例,在股市收盘后的周五晚、或在周六早间发布财报。那将使你有充足时间作分析,并使专业投资人士有机会在周一市场开盘前发表有见地的评论。不过,我预计那些不懂会计学的股东们还是会大感困惑。

在伯克希尔公司,最重要的是增强我们的常规化每股盈利能力。这一度量标准是我的长期合伙人查理-芒格(Charlie Munger)和我都很关注的,我们希望你们也重视它。我们2017年的成绩单如下:

收购

有四大板块提高了伯克希尔公司的价值:(1)庞大的独立收购;(2)适合我们已有业务的补强收购;(3)在我们许多不同业务部门的内部销售增长以及利润率提高;(4)我们的巨大股票与债券投资组合的投资收益。在这个部分,我们将回顾一下2017年的收购行动。

在我们搜寻新的独立企业时,我们寻找的关键品质是持久的竞争力、有能力且高品质的管理团队、经营业务所需的有形资产净值具有良好的回报率、内部增长带来可观的回报的机会,以及最后一点,合理的收购价格。

我们回顾2017年的并购交易时,最后一条几乎构成了所有交易的障碍,因为一家还不错、但远够不上令人瞩目的企业的价格都达到了历史最高水平。的确,面对一群乐观的收购者,价格似乎无关紧要。

为什么会出现疯狂收购?部分原因是因为CEO的职位自我选择了“勇于尝试者”这一类型。如果华尔街分析师或董事会成员敦促这类CEO考虑可能的收购交易,那就像告诉你家正在成长中的青年人一定要有正常性生活一样。

一旦一位CEO渴望进行交易,他/她绝对不会缺少进行收购的正当理由。属下们会欢呼,憧憬着扩大业务领域,并期待通常随着企业规模扩大而提高的薪酬水涨船高。嗅到巨大利润气味的投资银行家也会鼓掌欢迎。(不要问理发师你需不需要理发!) 如果目标的历史表现不足以证明收购是正确的,也会有人预测出很大的“协同效益”。试算表从来不会令人失望。

2017年有充足的、极其低廉的融资可用,这进一步促进了并购活动。毕竟,如果通过债务融资方式进行收购,即使是一笔高价收购交易通常也能推动每股收益数字增长。与之相比,在伯克希尔,我们是按照全股票交易方式来评价收购交易,因为要知道我们对整体负债的兴趣很低,并且我们知道将我们的很大一笔债务分配给任何一家独立企业,一般都是错误的(更不用说某些特定例外状况,比如说专门用于Clayton‘s公司贷款投资组合的债务,或用于我们受严格监管的公用事业企业的固定资产投入的债务。) 而且我们也从不将“协同效益”考虑在内,并且通常也没有发现有什么“协同效益”。

我们对杠杆的厌恶,使过去多年来的收益受到了影响。但查理和我都睡得很香。我们都认为,拿你拥有的东西来冒险以获得你不需要的东西,这是疯狂的。我们50年前各自经营着一个由几个朋友,以及相信我们的亲戚投资的投资合伙公司时就是这么想的。即使现在已有上百万个“合伙人”加入了我们的伯克希尔,我们今天还是这么想的。

尽管我们最近收购寥寥,但查理和我相信,伯克希尔仍会适时进行大规模采购。 与此同时,我们仍将坚持最简单的指导原则:其他人处理事务的谨慎程度越低,我们越应该谨慎行事。

去年,我们做出的明智的独立决策,就是收购Pilot Flying J(“PFJ”)38.6%的合伙人权益。该公司年销售额约为200亿美元,并且已成为美国国内领先的旅游运营商。

PFJ由杰出的Haslam家族运营。Haslam家族在60年前就开始梦想并开设了一家加油站。现在他的儿子吉米管理着整个北美750个地区27000名员工。伯克希尔与PFJ有一份合同协议,约定在2023年将PFJ的合伙权益增加到80%;Haslam家族成员将拥有剩下的20%。伯克希尔很高兴成为他们的合作伙伴。

如果您行驶在州际公路上时,请选择PFJ销售的汽油和柴油,与此同时,她的食物也很美味。如果您是长途驾驶,请记住,我们有5200个带淋浴间的房间可供选择。

现在让我们来看看补强收购。其中一些是我不会详细说明的小型交易。然而,也有一些较大的收购在2016年末至2018年初之间完成。

Clayton Homes在2017年收购了两家传统住宅建筑商,这一举措使我们三年前进入的这一领域的存在份额增加了一倍多。通过收购科罗拉多州的Oakwood Homes和伯明翰的Harris Doyle,我预计2018年住宅建成量将超过10亿美元。Clayton的重点仍然是建造房屋,无论是建筑还是融资方面。

2017年,Clayton通过自己的零售业务销售了19,168套房屋,并向独立零售商批发了26,706套房屋。 总而言之,Clayton去年占房屋建造市场的49%。占据这个行业领先份额 - 大约竞争对手的三倍 - Clayton所取得的成绩已远超2003年刚加入伯克希尔时的13%。

Clayton Homes和PFJ都位于诺克斯维尔,Clayton和Haslam家族也一直是世交。Kevin Clayton对Haslams关于伯克希尔附属企业优势的评价,以及他对Haslams家族的赞赏都促成了收购PFJ交易的达成。

在2016年底前,我们的地板铺装业务Shaw Industries公司收购了美国地板公司(U.S. Floors “USF”),这是一家快速增长的豪华乙烯基砖分销商。USF的经理人Piet Dossche和Philippe Erramuzpe使该公司2017年销售额增长了40%,在此期间,他们的业务与Shaw‘s整合在一起。 很显然,我们在购买USF时获得了巨大的人力资产和商业资产。

Shaw的首席执行官Vance Bell最初提议并谈判完成了此次收购,该收购将Shaw的销售额在2017年增加至57亿美元,其就业人数增至22,000人。收购USF后,Shaw大大加强了其作为伯克希尔的重要和持久收入来源的地位。

我已多次向您介绍了Home Services,也就是我们不断增长的房地产经纪业务。伯克希尔在2000年通过收购MidAmerican Energy(现称为伯克希尔哈撒韦能源公司)的多数股权进入该领域。当时MidAmerican主要经营范围是电力领域,而我最初也很少关注Home Services。

但是,该公司每年都增加经纪人,到2016年底HomeServices已拥有美国第二大的经纪业务部门,尽管如此它仍远远落后于领导者Realogy。然而,在2017年HomeServices出现爆炸式增长。我们收购了业内第三大运营商Long和Foster,以及第12大的Houlihan Lawrence以及Gloria Nilson。

通过这些采购,我们增加了12,300名代理,将总数提高到40,950。HomeServices现在已接近在全国房屋销售额中领先,正参与1270亿美元的“双边”销售(其中包括我们上述三次收购的试算额)。需要解释一下这个术语,每次交易都有两方。如果我们既代表买方也代理卖方,那么交易的美元价值将计算两次。

尽管最近进行了多次收购,但HomeServices在2018年仍只可能完成全美约3%的房屋经纪业务。这就让97%溜走了。鉴于合理的价格,我们将继续增加经纪人,他们是业务的根本。

最后,本身通过收购建立的公司Precision Castparts(精密铸件),收购了德国耐腐蚀配件、管道系统和组件制造商Wilhelm Schulz GmbH,请允许我略过作出进一步的说明。我不了解制造业务,也不了解房地产经纪人的活动,也不知晓房屋建筑或卡车休息站。

幸运的是,在这种情况下,我不需要奉献出自己的知识:Precision Castparts的首席执行官Mark Donegan是一位出色的制造业高管,他通晓领域的任何业务都运行良好。对人下注有时可能比投注实物资产带来更大的确定。

现在让我们讨论公司运营,首先是财产-人身伤亡保险,这是我所了解的业务,是51年来推动伯克希尔发展的引擎。

保险

在我讨论2017年的保险业绩之前,让我告诉你们我们如何以及为什么要进入这一领域。我们最初是在1967年初以860万美元收购了National Indemnity和一家较小的姐妹公司。通过收购我们获得了670万美元有形净资产,由于保险业务的天然特点,我们能将这些投入有价证券中。将这一投资组合重新部署到证券,与伯克希尔自己拥有这些证券相比要容易得多。实际上,我们是将成本的净值部分进行“美元交易”。

伯克希尔所支付的净资产之上的190万美元溢价为我们带来了一份通常将产生承保收益的保险业务。更重要的是,保险业务带来了1940万美元的“浮存金”,即属于他人但由我们的两家保险公司持有的钱。

从那以后,浮存金对伯克希尔来说就非常重要。当我们投资这些资金时,我们投资的所有股息,利息和收益都属于伯克希尔。 (当然,如果我们遭遇投资亏损,也会记在我们的账簿上。)

财产和伤亡保险的浮存特性体现在几个方面:(1)保费通常是先付给公司,而损失发生在保单的有效期内,通常是六个月或一年的期限; (2)虽然有些理赔,例如汽车修理,很快就要付钱,但是其他的,比如石棉曝险造成的危害 - 可能需要很多年才能浮现,以及更长的时间来评估和解决; (3)保险赔付有时分布在数十年的时间内,比如我们工人的保单持有人之一所雇佣的一名工人受到永久性伤害,此后需要昂贵的终身护理。

浮存金通常随着保险金的增加而增长。此外,某些专注于医疗事故或产品责任等业务—行话叫做“长尾”的业务—的特定P/C保险商获得的浮存金通常更多,比方说车祸保险与住宅综合保险,这些险种要求保险商几乎立即向索赔者支付维修款项。

伯克希尔多年以来都是长尾业务领域的领导者。尤为特别的是,我们专业从事大型再保险业务,使我们承担其他P/C保险商已产生了的长尾损失。作为我们着重此类业务的结果,伯克希尔的浮存金增长一直都很出色。按保险金额计算,我们现在是美国第二大P/C保险企业;而按照浮存金计算,我们是远超第二名的榜首。

以下是纪录数字:(单位:百万美元)

年份     保险金     浮存金

1970     39           39

1980     185         237

1990     582         1632

2000     19343    27871

2010     30749    65832

2017     60597    114500

2017年,一笔大额交易使上述数字大幅攀升。这笔交易使我们承担了AIG公司产生的200亿美元损失的再保险。我们这笔保险的保险金为102亿美元,创世界最高纪录,我们几乎不可能复制这一交易。因此,2018年的保险金总额可能会有所下降。

至少未来几年内的浮存金增长可能会放缓。当我们最终经历下降时,其降幅将是温和的,任何一年最多为3%左右。与银行存款保险或人寿保险中包含退保权不同,P/C浮存金不可撤销。这就意味着P/C保险公司在金融紧张时期不会出现大规模“资金出逃”,这是伯克希尔最重要的特点,我们将其纳入投资决定的考虑因素之中。

查理与我绝不会依赖陌生人的好心来运营伯克希尔,甚至朋友的善意也不行,因为他们也会面临自己的流动性问题。在2008至2009年危机当中,我们喜欢持有短期国债,大量的短期国债,这样使我们不必依赖银行或商业票据等融资来源。我们特意将伯克希尔建设得能从容应对经济不稳定局面,包括这种市场长期关闭的极端局面。

浮存金的消极面是有风险,有时候有巨大风险。保险中看起来可预测的东西都会出现万一。举著名的劳埃德保险市场为例,该公司在300年的时间里都创造了辉煌业绩。但在1980年代,劳埃德的几个长尾保险业务出现了巨大的隐藏问题,一度使这个传奇性的公司几乎面临灭顶之灾。(我应该补充的是,它确实已全面恢复了元气。)

伯克希尔的保险经理是保守与细致的核保人,他们在长期注重品质的文化中进行运营。守纪律的行为在大多数年份里创造了保险盈利,在这种情况下,我们的浮存金成本比零还要低。实际上,我们因为持有上述表格中的巨额资金而获得收益。

不过,我向你们发出过警告,最近几年以来我们很走运,但保险行业经历的大灾较少期并不是新常态。去年9月就被打回了原形,当时三场巨大的风暴袭击了德克萨斯州、佛罗里达州与波多黎各。

我推测飓风造成的保险损失为1000亿美元左右。然而,这个数字可能远远不够。每个巨大灾难最初的损失预估总是很低。正如著名分析师V. J. Dowling指出的,保险公司的亏损储备类似于自考自评。忽视,一厢情愿的想法或偶尔存在的彻头彻尾欺诈都可能在很长一段时间内产出有关保险公司财务状况的不准确数据。

我们目前估计,三次飓风对伯克希尔造成的损失约为30亿美元(或税后约20亿美元)。如果这个预估和我对整个行业1000亿美元的损失预估被证实接近准确的话,那么我们在行业损失中所占的份额约为3%。我相信这个比例也是我们在未来美国重大灾害中损失份额的合理预期。

值得注意的是,三场飓风造成的20亿美元净损失只导致伯克希尔的GAAP净值降低了不到1%。在再保险行业的其他领域,许多公司的净资产损失率从7%到15%以上不等。这些公司遭受的损失本来可能会更大:如果Irma飓风再往佛罗里达向东行进一点,那么投保损失很可能会额外增加1000亿美元。

我们认为,每年发生能引发4000亿美元或更多保险赔偿的巨大灾害的概率约为2%。当然,没有人能准确知道正确的概率。但是,我们应该了解,随着时间推移,风险会随着灾难脆弱地区的房屋数量和价值的增长而增加。

没有哪家公司可以像伯克希尔一样做好对4000亿美元级损失大灾害的财务准备。我们在这种损失中的份额可能达到120亿美元左右,远低于我们对非保险业务所期望的年收入。与此同时,许多的也许是大部分的财险和伤亡险公司将会因此破产。我们无与伦比的财务实力解释了为什么,其他保险公司选择到伯克希尔 - 而且只能是伯克希尔 – 来购买大额再保险,以应对很远的未来自己可能不得不支付的大额赔偿。

在2017年之前,伯克希尔连续录得14年的承保盈利,总计达税前283亿美元。我经常说,我希望伯克希尔能在大多数年份获得承保盈利,但也会不时遭受损失。我的警告在2017年成为事实,2017年保险承保业务税前亏损了32亿美元。

本报告后的10-K部分包含了大量关于我们各种保险业务的额外信息。我在这里补充的唯一一点是,在我们的各种财险/伤亡险业务中有一些非凡的经理为您工作。这是一个没有商业秘密、专利或地理位置优势的行业。

重要的还是人才和资本。我们各类保险公司的经理们提供了聪明才智,而伯克希尔提供了资金。

多年来,这封信描述了伯克希尔许多其他企业的活动。有一些信息会和10-K中包含的信息重复或部分重复。因此,今年我只会给你简单介绍一下我们的几十家非保险公司。更多的详细信息请参见K-5至K-22页和K-40至K-50页。

作为一个集团(不包括投资收入),2017年我们保险业务之外运营的税前盈利为200亿美元,比2016年增加了9.5亿美元。2017年约44%的利润来自两家子公司。BNSF(伯灵顿北圣达菲公司)和伯克希尔哈撒韦能源公司(我们拥有后者90.2%的股份)。您可以在K-5至K-10页和K-40至K-44页上查阅有关这些业务的更多信息。

在伯克希尔长长的依据利润排列的子公司名单的最前面,是我们保险领域之外的最大五家公司(但它们是按照首字母顺序排列的):Clayton Homes(克莱顿房屋)、International Metalworking、Lubrizol(路博润)、Marmon(玛蒙)和Precision Castparts(精密铸件),它们在2017年实现税前总盈利55亿美元,与这些公司在2016年获得的54亿美元税前总利润相比几乎没有变化。

接下来的五家公司是Forest River, Johns Manville, MiTek, Shaw和TTI,它们的排列方式与前五类似,去年的总利润为21亿美元,高于2016年的17亿美元。

剩下的伯克希尔所拥有的其他业务 - 还有很多 - 但是税前利润变化并不大,2017年为37亿美元,而2016年为35亿美元。

所有这些非保险业务的折旧开支总计为76亿美元,资本支出是115亿美元。伯克希尔一直在寻找拓展业务的方式,并定期招致远超折旧费用的资本支出。我们接近90%的投资都是在美国进行的。美国的经济土壤仍然肥沃。

摊销费用为另外的13亿美元。我相信这个项目在很大程度上并不是真的经济成本。部分抵消这个好消息是BNSF(伯灵顿北圣达菲公司)所认列的折旧费用,就像所有其他的铁路运营商一样,明显低于足以保持铁路一流规格所需的水平。

伯克希尔的目标是显著提高非保险业务的利润。为实现这一点,我们将需要进行一次或多次大规模的收购。我们当然有资源这样做。截至去年底伯克希尔持有1160亿美元的现金和美国短期国债(其平均到期日为88天),高于截至2016年底的864亿美元。这种非凡的流动性只有微薄收益,远超出查理和我希望伯克希尔所拥有的水平。如果我们能将伯克希尔的过多资金部署到更具增长性的资产中,我们将笑得更开心。

投资

下面我们列出了截至去年底市值最高的15大普通股投资。我们排除了卡夫亨氏的持股 - 325,442,152股 - 因为伯克希尔只是控股集团的一部分,因此必须以“权益法”考量这一投资。在卡夫亨氏的资产负债表上,伯克希尔所持卡夫亨氏股份的GAAP价值为176亿美元。这些股票的年终市值为253亿美元,成本基础为98亿美元。



* 不包括伯克希尔子公司的养老基金所持有的股份。

** 这是我们的实际购买价格,也是我们的计税基础,GAAP“成本”在少数几种情况下将有所差异,原因是GAAP规则下所要求的减记。

表格中的某些股票,要么由托德-寇姆斯(Todd Combs)负责,要么由泰德-韦施勒(Ted Weschler)负责,他们与我一同管理伯克希尔的投资。二人都独立于我,每人管理的资金均超过120亿美元。我通常是在查看每月投资组合总结时才知道他们作出的决定。在二人管理的250亿美元资金当中,包括伯克希尔某些附属公司超过80亿美元的养老金信托资产。如前文所述,养老金投资并不包括在前面的伯克希尔控股公司的财务报表中。

查理和我认为伯克希尔持有的可交易普通股是一种商业利益,而不是根据其“图表”的形态、分析师的“目标”价或媒体专家的意见而进行买卖的股票代码。相反,我们简单地认为,如果投资对象的业务成功(我们相信大多数投资对象都会成功),我们的投资就也会成功。有时候我们的投资回报微薄,偶尔我们的投入会获得巨大回报,有时候我会犯一些代价昂贵的错误。从整体而言,长期来看,我们会收获体面的结果。在美国,股市投资者都是顺心如意的。

从我们的股票投资组合—我们持有的股票可谓是多元化上市企业集团中的“少数股权”—来看,伯克希尔2017年获得了37亿美元分红。这一数字已计入我们的GAAP数据,并记录在我们的季度与年度报告中的“运营盈利”项目中。

不过分红数字远远低估了源于我们所持有股票的“真正”盈利。数十年来,我们在自己的“股东相关的企业原则(Owner-Related Business Principles)”第六条(第19页)中已阐明:我们希望我们投资对象的未分配盈利至少能通过随后资本收益的方式向我们提供等价物。

我们对资本收益(或亏损)的确认将是粗略的,尤其是在我们遵守新的GAAP规则,要求我们不断在盈利中计入未实现收益或者损失时。不过我确信,我们的投资对象—将所有投资对象视为一个集团的话,他们的留存盈利将随着时间推移,转化为伯克希尔的等量资本收益。

我刚刚描述的这种价值增长与留存盈利的关联,在短期内是不可能察觉得到的。股票大涨令人兴奋,似乎脱离了年复一年的潜在价值增长。但从长期来看,本-格雷厄姆(Ben Graham)脍炙人口的格言确是真话:“短期内市场是个投票机,但在长期内它就变成了一台称重机。”

伯克希尔公司本身就极好地说明了短期的价格随机波动,可能掩盖长期的价值增长。在过去的53年当中,伯克希尔通过将盈利进行再投资并让其产生复利的方式创造了奇迹。年复一年,我们砥砺前行。但是,伯克希尔股票仍然经历了4次重挫,以下就是惨案的细节:

时期                           最高股价   最低    跌幅

1973.1月至1975.1         93         38    (59.1%)

1987.10.2至10.27         4250    2675   (37.1%)

1998.6.19至2000.3.10  80900  41300  (48.9%)

2008.9.19至2009.3.5  147000  72400  (50.7%)

这个表格为我反对借钱炒股提供了最有力的论据。因为完全无法预测短期内股票会跌到什么程度。即使你借的钱很少,你的仓位也没有受到市场下挫的直接威胁,但你的头脑也许会受到恐怖的媒体头条与令人窒息评论的影响,从而惊慌失措。一旦心无静气,你就很难作出好的决定。

在接下来的53年里,我们的股票(以及其他公司股票)还将经历表格中出现的类似暴跌。不过没有人能告诉你这会在什么时候发生。就像红绿灯有时会直接从绿灯变为红灯而不会出现黄灯过渡。

然而,如果出现大幅下滑,他们将为那些没有债务负担的人提供非凡的机会。现在是时候听一下Kipling的If这首歌了:

“如果所有人都失去理智,你仍能保持头脑清醒;

如果你能等待,不要因此厌烦,

如果你是个爱思考的人—光想会达不到目标;

如果所有人都怀疑你,你仍能坚信自己,让所有的怀疑动摇;

你就可以拥有一个世界,这个世界的一切都是你的。”

“打赌”已结束,并且给我们上了一堂很有价值的投资课程

去年,十年赌注进行到90%。在去年年度报告的第24 - 26页我已对2007年12月19日开始的赌博进行了详细介绍。现在,赌博已结束。我有了最后的结论,某些方面,这让我大开眼界。

我之所以下注有两个原因:(1)将我的318,250美元支出实现较大数额回报 - 如果事情按我的预期发展 - 将在2018年初分给奥马哈的Girls公司; (2)宣传我的信念,即我的选择 – 近乎无手续费的标准普尔500指数基金进行投资 - 随着时间的推移,将会取得比大多数投资专业人士更好的回报。

这个问题是非常重要的。美国投资者每年向投资经理支付数目惊人的金钱,还往往会招致很多后续费用。总的来说,这些投资者是否能使他们的资金获得价值?投资者是否真正能从支出获得任何回报?

作为我的投资对赌对手,Protégé Partners选择了五只“基金中的基金”,并预计它将超过标准普尔500指数。这不是特例。这五只基金中的基金涵盖了超过200个对冲基金。

从本质上讲,Protégé作为一家对华尔街十分熟悉的咨询公司,它选择了五位投资专家,后者又聘请了数百名投资专家,每位投资专家管理着他或她自己的对冲基金。这个组合是一个精英团队,充满了才智,激情和自信。

五个基金中的基金的管理人员还拥有另一个优势:他们可以 - 也确实可以 - 在十年内重组他们的对冲基金投资组合,投资新的“明星基金”,同时退出那些表现欠佳的对冲基金。

Protégé的每一位经理都获得很多激励:基金的基金经理和对冲基金经理,都可以获得很大的收益,即使这些是因为市场总体向上而获得的收益。(自从我们掌控伯克希尔以来的43年里,标普500指数的上涨年份远超下跌年份。)

应该强调的是,这些业绩激励是一个巨大而美味的蛋糕:即使这些基金在这十年中造成了投资者资金损失,他们的管理人员却仍然会变得非常富有。因为这些基金每年要向投资者收取大约占2.5%的固定手续费,其中一部分费用给了基金中的基金的五个经理,剩下的给了对冲基金那200多位经理。

以下就是这场赌博的最终结果:



注:根据我与Protégé Partners的协议,这些基金中的基金的名字是不能向公众披露的。我从Protégé处获得了这些基金的年度审计。基金A、B与C的2016年数据被小幅修正。而基金D在2017年被清算,它的年度增长率是根据九年运营时间计算得出。

这五只基金中的基金开端良好,在2008年都跑赢了指数基金,然后房子就塌了。在随后的九年里,这五只基金做为一个整体,每年都落后于指数基金。

我要强调的是,在这十年期间,市场行为并没有任何异常之处。

如果在2007年底对投资“专家们”进行调查,问他们普通股的长期回报率是多少,他们的答案很可能接近8.5%,即标准普尔500指数的实际表现。在当时的环境下,赚钱应该是很容易的。事实上,华尔街的专家赚取了巨大的利润。虽然这个群体赚钱了,但投资他们的人经历了一个“失落的十年”。

业绩有好有坏,但手续费永远不变。

这次打赌让我们得到另一个重要的教训。虽然市场通常是理性的,但偶尔也会变得疯狂。抓住市场机会并不需要大智慧,不需要经济学学位或熟悉华尔街的术语,比如alpha与beta。投资者真正需要的是不要理睬大众的恐惧与贪婪,而要把注意力集中在几个简单的基本面上。愿意被其它人在很长时间里认为没有想像力,甚至愚蠢也是必要的。

最初,Protégé和我均购买了面值50万美元的零息国债,因为打了6.4拆,相当于我们每个人只花了318250美元,十年来这些国债便会按50万美元兑现。

这些国债没利息,但当时是打折卖的,如果持有到期,相当于年回报率为4.56%。Protégé和我当时没有考虑太多,只是想在2017年底到期后,将这100万美元交给获胜的慈善机构。

然而,在我们购买之后,债券市场发生了一些非常奇怪的事情。 到2012年11月,我们的债券 - 现在仍需要大约五年时间才能到期 – 按照票面价值的95.7%销售。以这个价格,他们的年度到期收益率不到1%。或者,确切地说,是0.88%。

考虑到可怜的回报,尤其是与美国股票相比,我们的债券已变成了一种愚蠢 - 真正愚蠢的投资。随着时间的推移,反映美国企业走向的标准普尔500指数,按照市场价值进行适当加权,每股收益(净值)的年收益率远超过10%。

2012年11月,我们考虑到标准普尔500股息的现金回报率为每年2.5%,约为美国国债收益率的三倍。而且这些股息几乎肯定会增长。除此之外,很多标普500公司都保留了巨额资金。这些企业可利用其留存的现金扩大业务范围,或回购其股份。随着时间推移,任何一种方式都会大幅提高每股收益。而且 - 从1776年以后的情况来看 - 不管现在的问题如何,美国经济都会向前发展。

2012年晚些时候由于债券和股票之间的估值错配,Protégé和我同意出售我们五年前购买的债券,并用所得款项购买11200股伯克希尔“B”股。结果就是奥马哈的Girls公司上个月收到了222万2279美元,而不是它最初希望获得的100万美元。

值得强调的是,伯克希尔自2012年以来并没有表现十分出色。但这并不需要十分出色:毕竟,伯克希尔的获利只需要打败收益仅为0.88%的债券,几乎可以不算是一个巨大的成就。

卖掉国债买进伯克希尔股票的唯一的风险是股市在2017年底之前可能会出现大跌。不过Protégé和我觉得这种可能性(总是存在)非常低。有两个因素决定了这一结论:伯克希尔在2012年末的价格比较合理及伯克希尔在5年内几乎肯定会发生大规模资产积累,这些投资在下赌注前已经确定。即便如此,为了消除转换带来的所有风险,如果在2017年底销售11200股伯克希尔股票没有产生至少100万美元,我同意弥补任何损失。

投资是一种放弃今天消费并试图在未来可消费更多的活动。“风险”是这一目标可能无法实现。

按照这个标准,2012年的“无风险”长期债券是一项长期投资风险远高于普通股的的投资。那时,即使2012年至2017年的年通货膨胀率为1%,也会降低Protégé和我所卖出的政府债券的购买力。

我想我很快会承认,在未来一天、一周甚至一年中,股票的风险都会比短期美国债券风险更大。然而,随着投资者的投资期限延长,假设股票以相对市场利率更合理的市盈率购买,美国股票的多元化投资组合的风险程度会逐渐低于债券。

对于长期投资者来说,包括养老基金,大学受捐赠基金和储蓄基金等,比较投资组合中债券与股票的比率来衡量其投资“风险程度”是一个可怕的错误观点。通常,投资组合中的高等级债券会增加风险。

我们此次赌博的最后一个教训是:坚持做出重大而“容易”的决定,并避免过度交易。在这十年里,200多位对冲基金经理几乎肯定做出了数以万计的买卖决定。这些管理者中的大多数人无疑认真考虑了他们的决定,而且他们认为这些决定都是有利的。在投资过程中,他们学习了10-K表格,采访了管理层,阅读了贸易期刊,并与华尔街分析师进行交流。

与此同时,Protégé和我既不倾向于研究,也不依靠洞察力和才华,我们在这十年中只做了一种投资决定。我们只是简单地决定以超过100倍收益的价格出售我们的债券投资(售价为95.7/收益为0.88%),即那些“收益”在随后的五年内不可能增加的债券。

我们出售债券是为了将我们的资金转移到一种单一的证券 - 伯克希尔的股票中,这一证券拥有一个多元化的坚实业务组合。在留存收益的推动下,伯克希尔的价值年增长率不大可能低于8%,即使我们在表现平平的经济环境下也是如此。

在完成这一幼儿园式的分析之后,Protégé和我进行了上述转换并放松下来,我们相信随着时间的推移,8%肯定会击败0.88%,优势极其明显。

注:以下是有关2018年股东大会在时间和地方等方面的通知,与巴菲特投资理论无关,略去。

董事会主席沃伦-巴菲特

2018年2月24日
https://wallstreetcn.com/articles/3237915
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 楼主| 发表于 2018-2-25 10:54 | 显示全部楼层
巴菲特2018年致股东公开信全文
2018-02-25 10:13 0
摘要:对价值投资者来说,巴菲特每年的致股东信是宝贵的学习资料。今年的致股东信要点如下:1,没谈接班人;2,税改“送来”290亿美元;3,保险业务受飓风打压;4,整个并购市场找不到价格合适的收购对象;5,美国运通、苹果、美国银行是伯克希尔持股的头三大仓位。
本文由新浪财经全文翻译,原标题《股神巴菲特2018年致股东公开信(全译)》。

依照惯例,第一页是伯克希尔的业绩与标普500指数表现的对比,2017年伯克希尔每股账面价值的增幅是23.0%,而标普500指数的增幅为21.8%,伯克希尔跑赢1.2个百分点。长期来看,1965-2017年,伯克希尔的复合年增长率为19.1%,明显超过标普500指数的9.9%,而1964-2017年伯克希尔的整体增长率是令人吃惊的1088029%(即10880倍以上),而标普500指数为15508%。


巴菲特致股东信第1页对比企业业绩与美股标杆:标普500指数的表现
以下是今年股东信全文翻译。(巴菲特2018年股东信英文全文地址:http://www.berkshirehathaway.com/letters/2017ltr.pdf)

致伯克希尔-哈撒韦公司的股东:

伯克希尔在2017年净资产增值653亿美元,A类和B类股票的每股账面价值均增长23%。在过去的53年里(也就是从现在管理层接手以来),每股账面价值从19美元增长到211750美元,年复合增长率为19.1%。*

本文起始段的表格已是30年来的标准惯例。但是,2017年的业绩却远离一般标准:我们大部分的收益并非来自我们在伯克希尔所完成的任何事情。

650亿级美元的收益仍然是真实可信的 - 敬请放心。但其中只有360亿美元来自伯克希尔的日常运营,剩下的290亿美元是12月国会修订美国税法带给我们的。

在陈述上述财政事实后,我宁愿立即转向讨论伯克希尔的业务。但是,还不得不说另外一件事,我必须先告诉你们一个新的会计规则:美国通用会计准则(GAAP)在未来的季度和年度报告中将严重扭曲伯克希尔的净利润数字,还会经常误导评论员和投资者。

新规则规定,我们所持有股票的未实现投资收益和亏损的净变化值必须包括在我们向您报告的所有净利润数据中。这一要求将导致我们的美国公认会计准则利润产生非常剧烈和反复无常的波动。伯克希尔拥有1700亿美元的可交易股(还不包括我们的卡夫亨氏股份),在每个季度报告期内,这些持股的价值可能轻易变动100亿美元或甚至更多。

在报告的净利润中包括如此大的波动,会淹没能描述我们经营业绩的真正重要数字。如果出于分析目的,伯克希尔的“盈利”将毫无用处。

新规则加剧了我们在处理已实现收益(或亏损)方面已经长期存在的沟通问题,因为会计准则已迫使我们将这些损益纳入我们的净收益。在过去的季度和年度报告中,我们经常警告您不要关注这些已实现收益,因为它们 - 就像我们的未实现收益一样 - 是随机波动的。

这主要是因为我们会在看上去明智的时候出售证券,而不是因为我们努力以任何方式影响收益。因此,我们有时会在某一时段内,在我们的投资组合表现不佳时报告实质性收益(表现较好也会如此)。

*本报告中使用的所有每股数据均适用于伯克希尔A股。B股数字是A股数据的1/1500。

由于有关未实现利得的新规则加重了现行已实现利得规则所造成的扭曲状况,我们每个季度都需要费劲地解释这些调整,以便使你们更好地理解我们的数据。但关于财报发布的电视评论通常是一接收到就转瞬即过,而报纸头条几乎总是关注按照公认会计准则(GAAP)计算的净盈利年比变化。因此,媒体报道有时候强调的是一些让读者或观众不必要恐慌或激动的数字。

我们试图减轻这一问题,方法是延续我们的惯例,在股市收盘后的周五晚、或在周六早间发布财报。那将使你有充足时间作分析,并使专业投资人士有机会在周一市场开盘前发表有见地的评论。不过,我预计那些不懂会计学的股东们还是会大感困惑。

在伯克希尔公司,最重要的是增强我们的常规化每股盈利能力。这一度量标准是我的长期合伙人查理-芒格(Charlie Munger)和我都很关注的,我们希望你们也重视它。我们2017年的成绩单如下:

收购

有四大板块提高了伯克希尔公司的价值:(1)庞大的独立收购;(2)适合我们已有业务的补强收购;(3)在我们许多不同业务部门的内部销售增长以及利润率提高;(4)我们的巨大股票与债券投资组合的投资收益。在这个部分,我们将回顾一下2017年的收购行动。

在我们搜寻新的独立企业时,我们寻找的关键品质是持久的竞争力、有能力且高品质的管理团队、经营业务所需的有形资产净值具有良好的回报率、内部增长带来可观的回报的机会,以及最后一点,合理的收购价格。

我们回顾2017年的并购交易时,最后一条几乎构成了所有交易的障碍,因为一家还不错、但远够不上令人瞩目的企业的价格都达到了历史最高水平。的确,面对一群乐观的收购者,价格似乎无关紧要。

为什么会出现疯狂收购?部分原因是因为CEO的职位自我选择了“勇于尝试者”这一类型。如果华尔街分析师或董事会成员敦促这类CEO考虑可能的收购交易,那就像告诉你家正在成长中的青年人一定要有正常性生活一样。

一旦一位CEO渴望进行交易,他/她绝对不会缺少进行收购的正当理由。属下们会欢呼,憧憬着扩大业务领域,并期待通常随着企业规模扩大而提高的薪酬水涨船高。嗅到巨大利润气味的投资银行家也会鼓掌欢迎。(不要问理发师你需不需要理发!) 如果目标的历史表现不足以证明收购是正确的,也会有人预测出很大的“协同效益”。试算表从来不会令人失望。

2017年有充足的、极其低廉的融资可用,这进一步促进了并购活动。毕竟,如果通过债务融资方式进行收购,即使是一笔高价收购交易通常也能推动每股收益数字增长。与之相比,在伯克希尔,我们是按照全股票交易方式来评价收购交易,因为要知道我们对整体负债的兴趣很低,并且我们知道将我们的很大一笔债务分配给任何一家独立企业,一般都是错误的(更不用说某些特定例外状况,比如说专门用于Clayton‘s公司贷款投资组合的债务,或用于我们受严格监管的公用事业企业的固定资产投入的债务。) 而且我们也从不将“协同效益”考虑在内,并且通常也没有发现有什么“协同效益”。

我们对杠杆的厌恶,使过去多年来的收益受到了影响。但查理和我都睡得很香。我们都认为,拿你拥有的东西来冒险以获得你不需要的东西,这是疯狂的。我们50年前各自经营着一个由几个朋友,以及相信我们的亲戚投资的投资合伙公司时就是这么想的。即使现在已有上百万个“合伙人”加入了我们的伯克希尔,我们今天还是这么想的。

尽管我们最近收购寥寥,但查理和我相信,伯克希尔仍会适时进行大规模采购。 与此同时,我们仍将坚持最简单的指导原则:其他人处理事务的谨慎程度越低,我们越应该谨慎行事。

去年,我们做出的明智的独立决策,就是收购Pilot Flying J(“PFJ”)38.6%的合伙人权益。该公司年销售额约为200亿美元,并且已成为美国国内领先的旅游运营商。

PFJ由杰出的Haslam家族运营。Haslam家族在60年前就开始梦想并开设了一家加油站。现在他的儿子吉米管理着整个北美750个地区27000名员工。伯克希尔与PFJ有一份合同协议,约定在2023年将PFJ的合伙权益增加到80%;Haslam家族成员将拥有剩下的20%。伯克希尔很高兴成为他们的合作伙伴。

如果您行驶在州际公路上时,请选择PFJ销售的汽油和柴油,与此同时,她的食物也很美味。如果您是长途驾驶,请记住,我们有5200个带淋浴间的房间可供选择。

现在让我们来看看补强收购。其中一些是我不会详细说明的小型交易。然而,也有一些较大的收购在2016年末至2018年初之间完成。

Clayton Homes在2017年收购了两家传统住宅建筑商,这一举措使我们三年前进入的这一领域的存在份额增加了一倍多。通过收购科罗拉多州的Oakwood Homes和伯明翰的Harris Doyle,我预计2018年住宅建成量将超过10亿美元。Clayton的重点仍然是建造房屋,无论是建筑还是融资方面。

2017年,Clayton通过自己的零售业务销售了19,168套房屋,并向独立零售商批发了26,706套房屋。 总而言之,Clayton去年占房屋建造市场的49%。占据这个行业领先份额 - 大约竞争对手的三倍 - Clayton所取得的成绩已远超2003年刚加入伯克希尔时的13%。

Clayton Homes和PFJ都位于诺克斯维尔,Clayton和Haslam家族也一直是世交。Kevin Clayton对Haslams关于伯克希尔附属企业优势的评价,以及他对Haslams家族的赞赏都促成了收购PFJ交易的达成。

在2016年底前,我们的地板铺装业务Shaw Industries公司收购了美国地板公司(U.S. Floors “USF”),这是一家快速增长的豪华乙烯基砖分销商。USF的经理人Piet Dossche和Philippe Erramuzpe使该公司2017年销售额增长了40%,在此期间,他们的业务与Shaw‘s整合在一起。 很显然,我们在购买USF时获得了巨大的人力资产和商业资产。

Shaw的首席执行官Vance Bell最初提议并谈判完成了此次收购,该收购将Shaw的销售额在2017年增加至57亿美元,其就业人数增至22,000人。收购USF后,Shaw大大加强了其作为伯克希尔的重要和持久收入来源的地位。

我已多次向您介绍了Home Services,也就是我们不断增长的房地产经纪业务。伯克希尔在2000年通过收购MidAmerican Energy(现称为伯克希尔哈撒韦能源公司)的多数股权进入该领域。当时MidAmerican主要经营范围是电力领域,而我最初也很少关注Home Services。

但是,该公司每年都增加经纪人,到2016年底HomeServices已拥有美国第二大的经纪业务部门,尽管如此它仍远远落后于领导者Realogy。然而,在2017年HomeServices出现爆炸式增长。我们收购了业内第三大运营商Long和Foster,以及第12大的Houlihan Lawrence以及Gloria Nilson。

通过这些采购,我们增加了12,300名代理,将总数提高到40,950。HomeServices现在已接近在全国房屋销售额中领先,正参与1270亿美元的“双边”销售(其中包括我们上述三次收购的试算额)。需要解释一下这个术语,每次交易都有两方。如果我们既代表买方也代理卖方,那么交易的美元价值将计算两次。

尽管最近进行了多次收购,但HomeServices在2018年仍只可能完成全美约3%的房屋经纪业务。这就让97%溜走了。鉴于合理的价格,我们将继续增加经纪人,他们是业务的根本。

最后,本身通过收购建立的公司Precision Castparts(精密铸件),收购了德国耐腐蚀配件、管道系统和组件制造商Wilhelm Schulz GmbH,请允许我略过作出进一步的说明。我不了解制造业务,也不了解房地产经纪人的活动,也不知晓房屋建筑或卡车休息站。

幸运的是,在这种情况下,我不需要奉献出自己的知识:Precision Castparts的首席执行官Mark Donegan是一位出色的制造业高管,他通晓领域的任何业务都运行良好。对人下注有时可能比投注实物资产带来更大的确定。

现在让我们讨论公司运营,首先是财产-人身伤亡保险,这是我所了解的业务,是51年来推动伯克希尔发展的引擎。

保险

在我讨论2017年的保险业绩之前,让我告诉你们我们如何以及为什么要进入这一领域。我们最初是在1967年初以860万美元收购了National Indemnity和一家较小的姐妹公司。通过收购我们获得了670万美元有形净资产,由于保险业务的天然特点,我们能将这些投入有价证券中。将这一投资组合重新部署到证券,与伯克希尔自己拥有这些证券相比要容易得多。实际上,我们是将成本的净值部分进行“美元交易”。

伯克希尔所支付的净资产之上的190万美元溢价为我们带来了一份通常将产生承保收益的保险业务。更重要的是,保险业务带来了1940万美元的“浮存金”,即属于他人但由我们的两家保险公司持有的钱。

从那以后,浮存金对伯克希尔来说就非常重要。当我们投资这些资金时,我们投资的所有股息,利息和收益都属于伯克希尔。 (当然,如果我们遭遇投资亏损,也会记在我们的账簿上。)

财产和伤亡保险的浮存特性体现在几个方面:(1)保费通常是先付给公司,而损失发生在保单的有效期内,通常是六个月或一年的期限; (2)虽然有些理赔,例如汽车修理,很快就要付钱,但是其他的,比如石棉曝险造成的危害 - 可能需要很多年才能浮现,以及更长的时间来评估和解决; (3)保险赔付有时分布在数十年的时间内,比如我们工人的保单持有人之一所雇佣的一名工人受到永久性伤害,此后需要昂贵的终身护理。

浮存金通常随着保险金的增加而增长。此外,某些专注于医疗事故或产品责任等业务—行话叫做“长尾”的业务—的特定P/C保险商获得的浮存金通常更多,比方说车祸保险与住宅综合保险,这些险种要求保险商几乎立即向索赔者支付维修款项。

伯克希尔多年以来都是长尾业务领域的领导者。尤为特别的是,我们专业从事大型再保险业务,使我们承担其他P/C保险商已产生了的长尾损失。作为我们着重此类业务的结果,伯克希尔的浮存金增长一直都很出色。按保险金额计算,我们现在是美国第二大P/C保险企业;而按照浮存金计算,我们是远超第二名的榜首。

以下是纪录数字:(单位:百万美元)

年份     保险金     浮存金

1970     39           39

1980     185         237

1990     582         1632

2000     19343    27871

2010     30749    65832

2017     60597    114500

2017年,一笔大额交易使上述数字大幅攀升。这笔交易使我们承担了AIG公司产生的200亿美元损失的再保险。我们这笔保险的保险金为102亿美元,创世界最高纪录,我们几乎不可能复制这一交易。因此,2018年的保险金总额可能会有所下降。

至少未来几年内的浮存金增长可能会放缓。当我们最终经历下降时,其降幅将是温和的,任何一年最多为3%左右。与银行存款保险或人寿保险中包含退保权不同,P/C浮存金不可撤销。这就意味着P/C保险公司在金融紧张时期不会出现大规模“资金出逃”,这是伯克希尔最重要的特点,我们将其纳入投资决定的考虑因素之中。

查理与我绝不会依赖陌生人的好心来运营伯克希尔,甚至朋友的善意也不行,因为他们也会面临自己的流动性问题。在2008至2009年危机当中,我们喜欢持有短期国债,大量的短期国债,这样使我们不必依赖银行或商业票据等融资来源。我们特意将伯克希尔建设得能从容应对经济不稳定局面,包括这种市场长期关闭的极端局面。

浮存金的消极面是有风险,有时候有巨大风险。保险中看起来可预测的东西都会出现万一。举著名的劳埃德保险市场为例,该公司在300年的时间里都创造了辉煌业绩。但在1980年代,劳埃德的几个长尾保险业务出现了巨大的隐藏问题,一度使这个传奇性的公司几乎面临灭顶之灾。(我应该补充的是,它确实已全面恢复了元气。)

伯克希尔的保险经理是保守与细致的核保人,他们在长期注重品质的文化中进行运营。守纪律的行为在大多数年份里创造了保险盈利,在这种情况下,我们的浮存金成本比零还要低。实际上,我们因为持有上述表格中的巨额资金而获得收益。

不过,我向你们发出过警告,最近几年以来我们很走运,但保险行业经历的大灾较少期并不是新常态。去年9月就被打回了原形,当时三场巨大的风暴袭击了德克萨斯州、佛罗里达州与波多黎各。

我推测飓风造成的保险损失为1000亿美元左右。然而,这个数字可能远远不够。每个巨大灾难最初的损失预估总是很低。正如著名分析师V. J. Dowling指出的,保险公司的亏损储备类似于自考自评。忽视,一厢情愿的想法或偶尔存在的彻头彻尾欺诈都可能在很长一段时间内产出有关保险公司财务状况的不准确数据。

我们目前估计,三次飓风对伯克希尔造成的损失约为30亿美元(或税后约20亿美元)。如果这个预估和我对整个行业1000亿美元的损失预估被证实接近准确的话,那么我们在行业损失中所占的份额约为3%。我相信这个比例也是我们在未来美国重大灾害中损失份额的合理预期。

值得注意的是,三场飓风造成的20亿美元净损失只导致伯克希尔的GAAP净值降低了不到1%。在再保险行业的其他领域,许多公司的净资产损失率从7%到15%以上不等。这些公司遭受的损失本来可能会更大:如果Irma飓风再往佛罗里达向东行进一点,那么投保损失很可能会额外增加1000亿美元。

我们认为,每年发生能引发4000亿美元或更多保险赔偿的巨大灾害的概率约为2%。当然,没有人能准确知道正确的概率。但是,我们应该了解,随着时间推移,风险会随着灾难脆弱地区的房屋数量和价值的增长而增加。

没有哪家公司可以像伯克希尔一样做好对4000亿美元级损失大灾害的财务准备。我们在这种损失中的份额可能达到120亿美元左右,远低于我们对非保险业务所期望的年收入。与此同时,许多的也许是大部分的财险和伤亡险公司将会因此破产。我们无与伦比的财务实力解释了为什么,其他保险公司选择到伯克希尔 - 而且只能是伯克希尔 – 来购买大额再保险,以应对很远的未来自己可能不得不支付的大额赔偿。

在2017年之前,伯克希尔连续录得14年的承保盈利,总计达税前283亿美元。我经常说,我希望伯克希尔能在大多数年份获得承保盈利,但也会不时遭受损失。我的警告在2017年成为事实,2017年保险承保业务税前亏损了32亿美元。

本报告后的10-K部分包含了大量关于我们各种保险业务的额外信息。我在这里补充的唯一一点是,在我们的各种财险/伤亡险业务中有一些非凡的经理为您工作。这是一个没有商业秘密、专利或地理位置优势的行业。

重要的还是人才和资本。我们各类保险公司的经理们提供了聪明才智,而伯克希尔提供了资金。

多年来,这封信描述了伯克希尔许多其他企业的活动。有一些信息会和10-K中包含的信息重复或部分重复。因此,今年我只会给你简单介绍一下我们的几十家非保险公司。更多的详细信息请参见K-5至K-22页和K-40至K-50页。

作为一个集团(不包括投资收入),2017年我们保险业务之外运营的税前盈利为200亿美元,比2016年增加了9.5亿美元。2017年约44%的利润来自两家子公司。BNSF(伯灵顿北圣达菲公司)和伯克希尔哈撒韦能源公司(我们拥有后者90.2%的股份)。您可以在K-5至K-10页和K-40至K-44页上查阅有关这些业务的更多信息。

在伯克希尔长长的依据利润排列的子公司名单的最前面,是我们保险领域之外的最大五家公司(但它们是按照首字母顺序排列的):Clayton Homes(克莱顿房屋)、International Metalworking、Lubrizol(路博润)、Marmon(玛蒙)和Precision Castparts(精密铸件),它们在2017年实现税前总盈利55亿美元,与这些公司在2016年获得的54亿美元税前总利润相比几乎没有变化。

接下来的五家公司是Forest River, Johns Manville, MiTek, Shaw和TTI,它们的排列方式与前五类似,去年的总利润为21亿美元,高于2016年的17亿美元。

剩下的伯克希尔所拥有的其他业务 - 还有很多 - 但是税前利润变化并不大,2017年为37亿美元,而2016年为35亿美元。

所有这些非保险业务的折旧开支总计为76亿美元,资本支出是115亿美元。伯克希尔一直在寻找拓展业务的方式,并定期招致远超折旧费用的资本支出。我们接近90%的投资都是在美国进行的。美国的经济土壤仍然肥沃。

摊销费用为另外的13亿美元。我相信这个项目在很大程度上并不是真的经济成本。部分抵消这个好消息是BNSF(伯灵顿北圣达菲公司)所认列的折旧费用,就像所有其他的铁路运营商一样,明显低于足以保持铁路一流规格所需的水平。

伯克希尔的目标是显著提高非保险业务的利润。为实现这一点,我们将需要进行一次或多次大规模的收购。我们当然有资源这样做。截至去年底伯克希尔持有1160亿美元的现金和美国短期国债(其平均到期日为88天),高于截至2016年底的864亿美元。这种非凡的流动性只有微薄收益,远超出查理和我希望伯克希尔所拥有的水平。如果我们能将伯克希尔的过多资金部署到更具增长性的资产中,我们将笑得更开心。

投资

下面我们列出了截至去年底市值最高的15大普通股投资。我们排除了卡夫亨氏的持股 - 325,442,152股 - 因为伯克希尔只是控股集团的一部分,因此必须以“权益法”考量这一投资。在卡夫亨氏的资产负债表上,伯克希尔所持卡夫亨氏股份的GAAP价值为176亿美元。这些股票的年终市值为253亿美元,成本基础为98亿美元。



* 不包括伯克希尔子公司的养老基金所持有的股份。

** 这是我们的实际购买价格,也是我们的计税基础,GAAP“成本”在少数几种情况下将有所差异,原因是GAAP规则下所要求的减记。

表格中的某些股票,要么由托德-寇姆斯(Todd Combs)负责,要么由泰德-韦施勒(Ted Weschler)负责,他们与我一同管理伯克希尔的投资。二人都独立于我,每人管理的资金均超过120亿美元。我通常是在查看每月投资组合总结时才知道他们作出的决定。在二人管理的250亿美元资金当中,包括伯克希尔某些附属公司超过80亿美元的养老金信托资产。如前文所述,养老金投资并不包括在前面的伯克希尔控股公司的财务报表中。

查理和我认为伯克希尔持有的可交易普通股是一种商业利益,而不是根据其“图表”的形态、分析师的“目标”价或媒体专家的意见而进行买卖的股票代码。相反,我们简单地认为,如果投资对象的业务成功(我们相信大多数投资对象都会成功),我们的投资就也会成功。有时候我们的投资回报微薄,偶尔我们的投入会获得巨大回报,有时候我会犯一些代价昂贵的错误。从整体而言,长期来看,我们会收获体面的结果。在美国,股市投资者都是顺心如意的。

从我们的股票投资组合—我们持有的股票可谓是多元化上市企业集团中的“少数股权”—来看,伯克希尔2017年获得了37亿美元分红。这一数字已计入我们的GAAP数据,并记录在我们的季度与年度报告中的“运营盈利”项目中。

不过分红数字远远低估了源于我们所持有股票的“真正”盈利。数十年来,我们在自己的“股东相关的企业原则(Owner-Related Business Principles)”第六条(第19页)中已阐明:我们希望我们投资对象的未分配盈利至少能通过随后资本收益的方式向我们提供等价物。

我们对资本收益(或亏损)的确认将是粗略的,尤其是在我们遵守新的GAAP规则,要求我们不断在盈利中计入未实现收益或者损失时。不过我确信,我们的投资对象—将所有投资对象视为一个集团的话,他们的留存盈利将随着时间推移,转化为伯克希尔的等量资本收益。

我刚刚描述的这种价值增长与留存盈利的关联,在短期内是不可能察觉得到的。股票大涨令人兴奋,似乎脱离了年复一年的潜在价值增长。但从长期来看,本-格雷厄姆(Ben Graham)脍炙人口的格言确是真话:“短期内市场是个投票机,但在长期内它就变成了一台称重机。”

伯克希尔公司本身就极好地说明了短期的价格随机波动,可能掩盖长期的价值增长。在过去的53年当中,伯克希尔通过将盈利进行再投资并让其产生复利的方式创造了奇迹。年复一年,我们砥砺前行。但是,伯克希尔股票仍然经历了4次重挫,以下就是惨案的细节:

时期                           最高股价   最低    跌幅

1973.1月至1975.1         93         38    (59.1%)

1987.10.2至10.27         4250    2675   (37.1%)

1998.6.19至2000.3.10  80900  41300  (48.9%)

2008.9.19至2009.3.5  147000  72400  (50.7%)

这个表格为我反对借钱炒股提供了最有力的论据。因为完全无法预测短期内股票会跌到什么程度。即使你借的钱很少,你的仓位也没有受到市场下挫的直接威胁,但你的头脑也许会受到恐怖的媒体头条与令人窒息评论的影响,从而惊慌失措。一旦心无静气,你就很难作出好的决定。

在接下来的53年里,我们的股票(以及其他公司股票)还将经历表格中出现的类似暴跌。不过没有人能告诉你这会在什么时候发生。就像红绿灯有时会直接从绿灯变为红灯而不会出现黄灯过渡。

然而,如果出现大幅下滑,他们将为那些没有债务负担的人提供非凡的机会。现在是时候听一下Kipling的If这首歌了:

“如果所有人都失去理智,你仍能保持头脑清醒;

如果你能等待,不要因此厌烦,

如果你是个爱思考的人—光想会达不到目标;

如果所有人都怀疑你,你仍能坚信自己,让所有的怀疑动摇;

你就可以拥有一个世界,这个世界的一切都是你的。”

“打赌”已结束,并且给我们上了一堂很有价值的投资课程

去年,十年赌注进行到90%。在去年年度报告的第24 - 26页我已对2007年12月19日开始的赌博进行了详细介绍。现在,赌博已结束。我有了最后的结论,某些方面,这让我大开眼界。

我之所以下注有两个原因:(1)将我的318,250美元支出实现较大数额回报 - 如果事情按我的预期发展 - 将在2018年初分给奥马哈的Girls公司; (2)宣传我的信念,即我的选择 – 近乎无手续费的标准普尔500指数基金进行投资 - 随着时间的推移,将会取得比大多数投资专业人士更好的回报。

这个问题是非常重要的。美国投资者每年向投资经理支付数目惊人的金钱,还往往会招致很多后续费用。总的来说,这些投资者是否能使他们的资金获得价值?投资者是否真正能从支出获得任何回报?

作为我的投资对赌对手,Protégé Partners选择了五只“基金中的基金”,并预计它将超过标准普尔500指数。这不是特例。这五只基金中的基金涵盖了超过200个对冲基金。

从本质上讲,Protégé作为一家对华尔街十分熟悉的咨询公司,它选择了五位投资专家,后者又聘请了数百名投资专家,每位投资专家管理着他或她自己的对冲基金。这个组合是一个精英团队,充满了才智,激情和自信。

五个基金中的基金的管理人员还拥有另一个优势:他们可以 - 也确实可以 - 在十年内重组他们的对冲基金投资组合,投资新的“明星基金”,同时退出那些表现欠佳的对冲基金。

Protégé的每一位经理都获得很多激励:基金的基金经理和对冲基金经理,都可以获得很大的收益,即使这些是因为市场总体向上而获得的收益。(自从我们掌控伯克希尔以来的43年里,标普500指数的上涨年份远超下跌年份。)

应该强调的是,这些业绩激励是一个巨大而美味的蛋糕:即使这些基金在这十年中造成了投资者资金损失,他们的管理人员却仍然会变得非常富有。因为这些基金每年要向投资者收取大约占2.5%的固定手续费,其中一部分费用给了基金中的基金的五个经理,剩下的给了对冲基金那200多位经理。

以下就是这场赌博的最终结果:



注:根据我与Protégé Partners的协议,这些基金中的基金的名字是不能向公众披露的。我从Protégé处获得了这些基金的年度审计。基金A、B与C的2016年数据被小幅修正。而基金D在2017年被清算,它的年度增长率是根据九年运营时间计算得出。

这五只基金中的基金开端良好,在2008年都跑赢了指数基金,然后房子就塌了。在随后的九年里,这五只基金做为一个整体,每年都落后于指数基金。

我要强调的是,在这十年期间,市场行为并没有任何异常之处。

如果在2007年底对投资“专家们”进行调查,问他们普通股的长期回报率是多少,他们的答案很可能接近8.5%,即标准普尔500指数的实际表现。在当时的环境下,赚钱应该是很容易的。事实上,华尔街的专家赚取了巨大的利润。虽然这个群体赚钱了,但投资他们的人经历了一个“失落的十年”。

业绩有好有坏,但手续费永远不变。

这次打赌让我们得到另一个重要的教训。虽然市场通常是理性的,但偶尔也会变得疯狂。抓住市场机会并不需要大智慧,不需要经济学学位或熟悉华尔街的术语,比如alpha与beta。投资者真正需要的是不要理睬大众的恐惧与贪婪,而要把注意力集中在几个简单的基本面上。愿意被其它人在很长时间里认为没有想像力,甚至愚蠢也是必要的。

最初,Protégé和我均购买了面值50万美元的零息国债,因为打了6.4拆,相当于我们每个人只花了318250美元,十年来这些国债便会按50万美元兑现。

这些国债没利息,但当时是打折卖的,如果持有到期,相当于年回报率为4.56%。Protégé和我当时没有考虑太多,只是想在2017年底到期后,将这100万美元交给获胜的慈善机构。

然而,在我们购买之后,债券市场发生了一些非常奇怪的事情。 到2012年11月,我们的债券 - 现在仍需要大约五年时间才能到期 – 按照票面价值的95.7%销售。以这个价格,他们的年度到期收益率不到1%。或者,确切地说,是0.88%。

考虑到可怜的回报,尤其是与美国股票相比,我们的债券已变成了一种愚蠢 - 真正愚蠢的投资。随着时间的推移,反映美国企业走向的标准普尔500指数,按照市场价值进行适当加权,每股收益(净值)的年收益率远超过10%。

2012年11月,我们考虑到标准普尔500股息的现金回报率为每年2.5%,约为美国国债收益率的三倍。而且这些股息几乎肯定会增长。除此之外,很多标普500公司都保留了巨额资金。这些企业可利用其留存的现金扩大业务范围,或回购其股份。随着时间推移,任何一种方式都会大幅提高每股收益。而且 - 从1776年以后的情况来看 - 不管现在的问题如何,美国经济都会向前发展。

2012年晚些时候由于债券和股票之间的估值错配,Protégé和我同意出售我们五年前购买的债券,并用所得款项购买11200股伯克希尔“B”股。结果就是奥马哈的Girls公司上个月收到了222万2279美元,而不是它最初希望获得的100万美元。

值得强调的是,伯克希尔自2012年以来并没有表现十分出色。但这并不需要十分出色:毕竟,伯克希尔的获利只需要打败收益仅为0.88%的债券,几乎可以不算是一个巨大的成就。

卖掉国债买进伯克希尔股票的唯一的风险是股市在2017年底之前可能会出现大跌。不过Protégé和我觉得这种可能性(总是存在)非常低。有两个因素决定了这一结论:伯克希尔在2012年末的价格比较合理及伯克希尔在5年内几乎肯定会发生大规模资产积累,这些投资在下赌注前已经确定。即便如此,为了消除转换带来的所有风险,如果在2017年底销售11200股伯克希尔股票没有产生至少100万美元,我同意弥补任何损失。

投资是一种放弃今天消费并试图在未来可消费更多的活动。“风险”是这一目标可能无法实现。

按照这个标准,2012年的“无风险”长期债券是一项长期投资风险远高于普通股的的投资。那时,即使2012年至2017年的年通货膨胀率为1%,也会降低Protégé和我所卖出的政府债券的购买力。

我想我很快会承认,在未来一天、一周甚至一年中,股票的风险都会比短期美国债券风险更大。然而,随着投资者的投资期限延长,假设股票以相对市场利率更合理的市盈率购买,美国股票的多元化投资组合的风险程度会逐渐低于债券。

对于长期投资者来说,包括养老基金,大学受捐赠基金和储蓄基金等,比较投资组合中债券与股票的比率来衡量其投资“风险程度”是一个可怕的错误观点。通常,投资组合中的高等级债券会增加风险。

我们此次赌博的最后一个教训是:坚持做出重大而“容易”的决定,并避免过度交易。在这十年里,200多位对冲基金经理几乎肯定做出了数以万计的买卖决定。这些管理者中的大多数人无疑认真考虑了他们的决定,而且他们认为这些决定都是有利的。在投资过程中,他们学习了10-K表格,采访了管理层,阅读了贸易期刊,并与华尔街分析师进行交流。

与此同时,Protégé和我既不倾向于研究,也不依靠洞察力和才华,我们在这十年中只做了一种投资决定。我们只是简单地决定以超过100倍收益的价格出售我们的债券投资(售价为95.7/收益为0.88%),即那些“收益”在随后的五年内不可能增加的债券。

我们出售债券是为了将我们的资金转移到一种单一的证券 - 伯克希尔的股票中,这一证券拥有一个多元化的坚实业务组合。在留存收益的推动下,伯克希尔的价值年增长率不大可能低于8%,即使我们在表现平平的经济环境下也是如此。

在完成这一幼儿园式的分析之后,Protégé和我进行了上述转换并放松下来,我们相信随着时间的推移,8%肯定会击败0.88%,优势极其明显。

注:以下是有关2018年股东大会在时间和地方等方面的通知,与巴菲特投资理论无关,略去。

董事会主席沃伦-巴菲特

2018年2月24日
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发表于 2018-2-25 14:56 超大游击队员 | 显示全部楼层
漫漫熊市从2015年8月以后就开启了,现在走势和2011-2013年很像,后面就是漫长的驻底期,数次破底也不是没有可能,一句话,没有资金流入的股市,再多的故事,都无法支撑起牛市
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 楼主| 发表于 2018-2-25 16:15 | 显示全部楼层
全文发布:巴菲特2018年致股东公开信
2018-02-25 10:13 0
摘要:对价值投资者来说,巴菲特每年的致股东信是宝贵的学习资料。今年的致股东信要点如下:1,没谈接班人;2,税改“送来”290亿美元;3,保险业务受飓风打压;4,整个并购市场找不到价格合适的收购对象;5,美国运通、苹果、美国银行是伯克希尔持股的头三大仓位。
本文由新浪财经全文翻译,原标题《股神巴菲特2018年致股东公开信(全译)》。

依照惯例,第一页是伯克希尔的业绩与标普500指数表现的对比,2017年伯克希尔每股账面价值的增幅是23.0%,而标普500指数的增幅为21.8%,伯克希尔跑赢1.2个百分点。长期来看,1965-2017年,伯克希尔的复合年增长率为19.1%,明显超过标普500指数的9.9%,而1964-2017年伯克希尔的整体增长率是令人吃惊的1088029%(即10880倍以上),而标普500指数为15508%。


巴菲特致股东信第1页对比企业业绩与美股标杆:标普500指数的表现
以下是今年股东信全文翻译。(巴菲特2018年股东信英文全文地址:http://www.berkshirehathaway.com/letters/2017ltr.pdf)

致伯克希尔-哈撒韦公司的股东:

伯克希尔在2017年净资产增值653亿美元,A类和B类股票的每股账面价值均增长23%。在过去的53年里(也就是从现在管理层接手以来),每股账面价值从19美元增长到211750美元,年复合增长率为19.1%。*

本文起始段的表格已是30年来的标准惯例。但是,2017年的业绩却远离一般标准:我们大部分的收益并非来自我们在伯克希尔所完成的任何事情。

650亿级美元的收益仍然是真实可信的 - 敬请放心。但其中只有360亿美元来自伯克希尔的日常运营,剩下的290亿美元是12月国会修订美国税法带给我们的。

在陈述上述财政事实后,我宁愿立即转向讨论伯克希尔的业务。但是,还不得不说另外一件事,我必须先告诉你们一个新的会计规则:美国通用会计准则(GAAP)在未来的季度和年度报告中将严重扭曲伯克希尔的净利润数字,还会经常误导评论员和投资者。

新规则规定,我们所持有股票的未实现投资收益和亏损的净变化值必须包括在我们向您报告的所有净利润数据中。这一要求将导致我们的美国公认会计准则利润产生非常剧烈和反复无常的波动。伯克希尔拥有1700亿美元的可交易股(还不包括我们的卡夫亨氏股份),在每个季度报告期内,这些持股的价值可能轻易变动100亿美元或甚至更多。

在报告的净利润中包括如此大的波动,会淹没能描述我们经营业绩的真正重要数字。如果出于分析目的,伯克希尔的“盈利”将毫无用处。

新规则加剧了我们在处理已实现收益(或亏损)方面已经长期存在的沟通问题,因为会计准则已迫使我们将这些损益纳入我们的净收益。在过去的季度和年度报告中,我们经常警告您不要关注这些已实现收益,因为它们 - 就像我们的未实现收益一样 - 是随机波动的。

这主要是因为我们会在看上去明智的时候出售证券,而不是因为我们努力以任何方式影响收益。因此,我们有时会在某一时段内,在我们的投资组合表现不佳时报告实质性收益(表现较好也会如此)。

*本报告中使用的所有每股数据均适用于伯克希尔A股。B股数字是A股数据的1/1500。

由于有关未实现利得的新规则加重了现行已实现利得规则所造成的扭曲状况,我们每个季度都需要费劲地解释这些调整,以便使你们更好地理解我们的数据。但关于财报发布的电视评论通常是一接收到就转瞬即过,而报纸头条几乎总是关注按照公认会计准则(GAAP)计算的净盈利年比变化。因此,媒体报道有时候强调的是一些让读者或观众不必要恐慌或激动的数字。

我们试图减轻这一问题,方法是延续我们的惯例,在股市收盘后的周五晚、或在周六早间发布财报。那将使你有充足时间作分析,并使专业投资人士有机会在周一市场开盘前发表有见地的评论。不过,我预计那些不懂会计学的股东们还是会大感困惑。

在伯克希尔公司,最重要的是增强我们的常规化每股盈利能力。这一度量标准是我的长期合伙人查理-芒格(Charlie Munger)和我都很关注的,我们希望你们也重视它。我们2017年的成绩单如下:

收购

有四大板块提高了伯克希尔公司的价值:(1)庞大的独立收购;(2)适合我们已有业务的补强收购;(3)在我们许多不同业务部门的内部销售增长以及利润率提高;(4)我们的巨大股票与债券投资组合的投资收益。在这个部分,我们将回顾一下2017年的收购行动。

在我们搜寻新的独立企业时,我们寻找的关键品质是持久的竞争力、有能力且高品质的管理团队、经营业务所需的有形资产净值具有良好的回报率、内部增长带来可观的回报的机会,以及最后一点,合理的收购价格。

我们回顾2017年的并购交易时,最后一条几乎构成了所有交易的障碍,因为一家还不错、但远够不上令人瞩目的企业的价格都达到了历史最高水平。的确,面对一群乐观的收购者,价格似乎无关紧要。

为什么会出现疯狂收购?部分原因是因为CEO的职位自我选择了“勇于尝试者”这一类型。如果华尔街分析师或董事会成员敦促这类CEO考虑可能的收购交易,那就像告诉你家正在成长中的青年人一定要有正常性生活一样。

一旦一位CEO渴望进行交易,他/她绝对不会缺少进行收购的正当理由。属下们会欢呼,憧憬着扩大业务领域,并期待通常随着企业规模扩大而提高的薪酬水涨船高。嗅到巨大利润气味的投资银行家也会鼓掌欢迎。(不要问理发师你需不需要理发!) 如果目标的历史表现不足以证明收购是正确的,也会有人预测出很大的“协同效益”。试算表从来不会令人失望。

2017年有充足的、极其低廉的融资可用,这进一步促进了并购活动。毕竟,如果通过债务融资方式进行收购,即使是一笔高价收购交易通常也能推动每股收益数字增长。与之相比,在伯克希尔,我们是按照全股票交易方式来评价收购交易,因为要知道我们对整体负债的兴趣很低,并且我们知道将我们的很大一笔债务分配给任何一家独立企业,一般都是错误的(更不用说某些特定例外状况,比如说专门用于Clayton‘s公司贷款投资组合的债务,或用于我们受严格监管的公用事业企业的固定资产投入的债务。) 而且我们也从不将“协同效益”考虑在内,并且通常也没有发现有什么“协同效益”。

我们对杠杆的厌恶,使过去多年来的收益受到了影响。但查理和我都睡得很香。我们都认为,拿你拥有的东西来冒险以获得你不需要的东西,这是疯狂的。我们50年前各自经营着一个由几个朋友,以及相信我们的亲戚投资的投资合伙公司时就是这么想的。即使现在已有上百万个“合伙人”加入了我们的伯克希尔,我们今天还是这么想的。

尽管我们最近收购寥寥,但查理和我相信,伯克希尔仍会适时进行大规模采购。 与此同时,我们仍将坚持最简单的指导原则:其他人处理事务的谨慎程度越低,我们越应该谨慎行事。

去年,我们做出的明智的独立决策,就是收购Pilot Flying J(“PFJ”)38.6%的合伙人权益。该公司年销售额约为200亿美元,并且已成为美国国内领先的旅游运营商。

PFJ由杰出的Haslam家族运营。Haslam家族在60年前就开始梦想并开设了一家加油站。现在他的儿子吉米管理着整个北美750个地区27000名员工。伯克希尔与PFJ有一份合同协议,约定在2023年将PFJ的合伙权益增加到80%;Haslam家族成员将拥有剩下的20%。伯克希尔很高兴成为他们的合作伙伴。

如果您行驶在州际公路上时,请选择PFJ销售的汽油和柴油,与此同时,她的食物也很美味。如果您是长途驾驶,请记住,我们有5200个带淋浴间的房间可供选择。

现在让我们来看看补强收购。其中一些是我不会详细说明的小型交易。然而,也有一些较大的收购在2016年末至2018年初之间完成。

Clayton Homes在2017年收购了两家传统住宅建筑商,这一举措使我们三年前进入的这一领域的存在份额增加了一倍多。通过收购科罗拉多州的Oakwood Homes和伯明翰的Harris Doyle,我预计2018年住宅建成量将超过10亿美元。Clayton的重点仍然是建造房屋,无论是建筑还是融资方面。

2017年,Clayton通过自己的零售业务销售了19,168套房屋,并向独立零售商批发了26,706套房屋。 总而言之,Clayton去年占房屋建造市场的49%。占据这个行业领先份额 - 大约竞争对手的三倍 - Clayton所取得的成绩已远超2003年刚加入伯克希尔时的13%。

Clayton Homes和PFJ都位于诺克斯维尔,Clayton和Haslam家族也一直是世交。Kevin Clayton对Haslams关于伯克希尔附属企业优势的评价,以及他对Haslams家族的赞赏都促成了收购PFJ交易的达成。

在2016年底前,我们的地板铺装业务Shaw Industries公司收购了美国地板公司(U.S. Floors “USF”),这是一家快速增长的豪华乙烯基砖分销商。USF的经理人Piet Dossche和Philippe Erramuzpe使该公司2017年销售额增长了40%,在此期间,他们的业务与Shaw‘s整合在一起。 很显然,我们在购买USF时获得了巨大的人力资产和商业资产。

Shaw的首席执行官Vance Bell最初提议并谈判完成了此次收购,该收购将Shaw的销售额在2017年增加至57亿美元,其就业人数增至22,000人。收购USF后,Shaw大大加强了其作为伯克希尔的重要和持久收入来源的地位。

我已多次向您介绍了Home Services,也就是我们不断增长的房地产经纪业务。伯克希尔在2000年通过收购MidAmerican Energy(现称为伯克希尔哈撒韦能源公司)的多数股权进入该领域。当时MidAmerican主要经营范围是电力领域,而我最初也很少关注Home Services。

但是,该公司每年都增加经纪人,到2016年底HomeServices已拥有美国第二大的经纪业务部门,尽管如此它仍远远落后于领导者Realogy。然而,在2017年HomeServices出现爆炸式增长。我们收购了业内第三大运营商Long和Foster,以及第12大的Houlihan Lawrence以及Gloria Nilson。

通过这些采购,我们增加了12,300名代理,将总数提高到40,950。HomeServices现在已接近在全国房屋销售额中领先,正参与1270亿美元的“双边”销售(其中包括我们上述三次收购的试算额)。需要解释一下这个术语,每次交易都有两方。如果我们既代表买方也代理卖方,那么交易的美元价值将计算两次。

尽管最近进行了多次收购,但HomeServices在2018年仍只可能完成全美约3%的房屋经纪业务。这就让97%溜走了。鉴于合理的价格,我们将继续增加经纪人,他们是业务的根本。

最后,本身通过收购建立的公司Precision Castparts(精密铸件),收购了德国耐腐蚀配件、管道系统和组件制造商Wilhelm Schulz GmbH,请允许我略过作出进一步的说明。我不了解制造业务,也不了解房地产经纪人的活动,也不知晓房屋建筑或卡车休息站。

幸运的是,在这种情况下,我不需要奉献出自己的知识:Precision Castparts的首席执行官Mark Donegan是一位出色的制造业高管,他通晓领域的任何业务都运行良好。对人下注有时可能比投注实物资产带来更大的确定。

现在让我们讨论公司运营,首先是财产-人身伤亡保险,这是我所了解的业务,是51年来推动伯克希尔发展的引擎。

保险

在我讨论2017年的保险业绩之前,让我告诉你们我们如何以及为什么要进入这一领域。我们最初是在1967年初以860万美元收购了National Indemnity和一家较小的姐妹公司。通过收购我们获得了670万美元有形净资产,由于保险业务的天然特点,我们能将这些投入有价证券中。将这一投资组合重新部署到证券,与伯克希尔自己拥有这些证券相比要容易得多。实际上,我们是将成本的净值部分进行“美元交易”。

伯克希尔所支付的净资产之上的190万美元溢价为我们带来了一份通常将产生承保收益的保险业务。更重要的是,保险业务带来了1940万美元的“浮存金”,即属于他人但由我们的两家保险公司持有的钱。

从那以后,浮存金对伯克希尔来说就非常重要。当我们投资这些资金时,我们投资的所有股息,利息和收益都属于伯克希尔。 (当然,如果我们遭遇投资亏损,也会记在我们的账簿上。)

财产和伤亡保险的浮存特性体现在几个方面:(1)保费通常是先付给公司,而损失发生在保单的有效期内,通常是六个月或一年的期限; (2)虽然有些理赔,例如汽车修理,很快就要付钱,但是其他的,比如石棉曝险造成的危害 - 可能需要很多年才能浮现,以及更长的时间来评估和解决; (3)保险赔付有时分布在数十年的时间内,比如我们工人的保单持有人之一所雇佣的一名工人受到永久性伤害,此后需要昂贵的终身护理。

浮存金通常随着保险金的增加而增长。此外,某些专注于医疗事故或产品责任等业务—行话叫做“长尾”的业务—的特定P/C保险商获得的浮存金通常更多,比方说车祸保险与住宅综合保险,这些险种要求保险商几乎立即向索赔者支付维修款项。

伯克希尔多年以来都是长尾业务领域的领导者。尤为特别的是,我们专业从事大型再保险业务,使我们承担其他P/C保险商已产生了的长尾损失。作为我们着重此类业务的结果,伯克希尔的浮存金增长一直都很出色。按保险金额计算,我们现在是美国第二大P/C保险企业;而按照浮存金计算,我们是远超第二名的榜首。

以下是纪录数字:(单位:百万美元)

年份     保险金     浮存金

1970     39           39

1980     185         237

1990     582         1632

2000     19343    27871

2010     30749    65832

2017     60597    114500

2017年,一笔大额交易使上述数字大幅攀升。这笔交易使我们承担了AIG公司产生的200亿美元损失的再保险。我们这笔保险的保险金为102亿美元,创世界最高纪录,我们几乎不可能复制这一交易。因此,2018年的保险金总额可能会有所下降。

至少未来几年内的浮存金增长可能会放缓。当我们最终经历下降时,其降幅将是温和的,任何一年最多为3%左右。与银行存款保险或人寿保险中包含退保权不同,P/C浮存金不可撤销。这就意味着P/C保险公司在金融紧张时期不会出现大规模“资金出逃”,这是伯克希尔最重要的特点,我们将其纳入投资决定的考虑因素之中。

查理与我绝不会依赖陌生人的好心来运营伯克希尔,甚至朋友的善意也不行,因为他们也会面临自己的流动性问题。在2008至2009年危机当中,我们喜欢持有短期国债,大量的短期国债,这样使我们不必依赖银行或商业票据等融资来源。我们特意将伯克希尔建设得能从容应对经济不稳定局面,包括这种市场长期关闭的极端局面。

浮存金的消极面是有风险,有时候有巨大风险。保险中看起来可预测的东西都会出现万一。举著名的劳埃德保险市场为例,该公司在300年的时间里都创造了辉煌业绩。但在1980年代,劳埃德的几个长尾保险业务出现了巨大的隐藏问题,一度使这个传奇性的公司几乎面临灭顶之灾。(我应该补充的是,它确实已全面恢复了元气。)

伯克希尔的保险经理是保守与细致的核保人,他们在长期注重品质的文化中进行运营。守纪律的行为在大多数年份里创造了保险盈利,在这种情况下,我们的浮存金成本比零还要低。实际上,我们因为持有上述表格中的巨额资金而获得收益。

不过,我向你们发出过警告,最近几年以来我们很走运,但保险行业经历的大灾较少期并不是新常态。去年9月就被打回了原形,当时三场巨大的风暴袭击了德克萨斯州、佛罗里达州与波多黎各。

我推测飓风造成的保险损失为1000亿美元左右。然而,这个数字可能远远不够。每个巨大灾难最初的损失预估总是很低。正如著名分析师V. J. Dowling指出的,保险公司的亏损储备类似于自考自评。忽视,一厢情愿的想法或偶尔存在的彻头彻尾欺诈都可能在很长一段时间内产出有关保险公司财务状况的不准确数据。

我们目前估计,三次飓风对伯克希尔造成的损失约为30亿美元(或税后约20亿美元)。如果这个预估和我对整个行业1000亿美元的损失预估被证实接近准确的话,那么我们在行业损失中所占的份额约为3%。我相信这个比例也是我们在未来美国重大灾害中损失份额的合理预期。

值得注意的是,三场飓风造成的20亿美元净损失只导致伯克希尔的GAAP净值降低了不到1%。在再保险行业的其他领域,许多公司的净资产损失率从7%到15%以上不等。这些公司遭受的损失本来可能会更大:如果Irma飓风再往佛罗里达向东行进一点,那么投保损失很可能会额外增加1000亿美元。

我们认为,每年发生能引发4000亿美元或更多保险赔偿的巨大灾害的概率约为2%。当然,没有人能准确知道正确的概率。但是,我们应该了解,随着时间推移,风险会随着灾难脆弱地区的房屋数量和价值的增长而增加。

没有哪家公司可以像伯克希尔一样做好对4000亿美元级损失大灾害的财务准备。我们在这种损失中的份额可能达到120亿美元左右,远低于我们对非保险业务所期望的年收入。与此同时,许多的也许是大部分的财险和伤亡险公司将会因此破产。我们无与伦比的财务实力解释了为什么,其他保险公司选择到伯克希尔 - 而且只能是伯克希尔 – 来购买大额再保险,以应对很远的未来自己可能不得不支付的大额赔偿。

在2017年之前,伯克希尔连续录得14年的承保盈利,总计达税前283亿美元。我经常说,我希望伯克希尔能在大多数年份获得承保盈利,但也会不时遭受损失。我的警告在2017年成为事实,2017年保险承保业务税前亏损了32亿美元。

本报告后的10-K部分包含了大量关于我们各种保险业务的额外信息。我在这里补充的唯一一点是,在我们的各种财险/伤亡险业务中有一些非凡的经理为您工作。这是一个没有商业秘密、专利或地理位置优势的行业。

重要的还是人才和资本。我们各类保险公司的经理们提供了聪明才智,而伯克希尔提供了资金。

多年来,这封信描述了伯克希尔许多其他企业的活动。有一些信息会和10-K中包含的信息重复或部分重复。因此,今年我只会给你简单介绍一下我们的几十家非保险公司。更多的详细信息请参见K-5至K-22页和K-40至K-50页。

作为一个集团(不包括投资收入),2017年我们保险业务之外运营的税前盈利为200亿美元,比2016年增加了9.5亿美元。2017年约44%的利润来自两家子公司。BNSF(伯灵顿北圣达菲公司)和伯克希尔哈撒韦能源公司(我们拥有后者90.2%的股份)。您可以在K-5至K-10页和K-40至K-44页上查阅有关这些业务的更多信息。

在伯克希尔长长的依据利润排列的子公司名单的最前面,是我们保险领域之外的最大五家公司(但它们是按照首字母顺序排列的):Clayton Homes(克莱顿房屋)、International Metalworking、Lubrizol(路博润)、Marmon(玛蒙)和Precision Castparts(精密铸件),它们在2017年实现税前总盈利55亿美元,与这些公司在2016年获得的54亿美元税前总利润相比几乎没有变化。

接下来的五家公司是Forest River, Johns Manville, MiTek, Shaw和TTI,它们的排列方式与前五类似,去年的总利润为21亿美元,高于2016年的17亿美元。

剩下的伯克希尔所拥有的其他业务 - 还有很多 - 但是税前利润变化并不大,2017年为37亿美元,而2016年为35亿美元。

所有这些非保险业务的折旧开支总计为76亿美元,资本支出是115亿美元。伯克希尔一直在寻找拓展业务的方式,并定期招致远超折旧费用的资本支出。我们接近90%的投资都是在美国进行的。美国的经济土壤仍然肥沃。

摊销费用为另外的13亿美元。我相信这个项目在很大程度上并不是真的经济成本。部分抵消这个好消息是BNSF(伯灵顿北圣达菲公司)所认列的折旧费用,就像所有其他的铁路运营商一样,明显低于足以保持铁路一流规格所需的水平。

伯克希尔的目标是显著提高非保险业务的利润。为实现这一点,我们将需要进行一次或多次大规模的收购。我们当然有资源这样做。截至去年底伯克希尔持有1160亿美元的现金和美国短期国债(其平均到期日为88天),高于截至2016年底的864亿美元。这种非凡的流动性只有微薄收益,远超出查理和我希望伯克希尔所拥有的水平。如果我们能将伯克希尔的过多资金部署到更具增长性的资产中,我们将笑得更开心。

投资

下面我们列出了截至去年底市值最高的15大普通股投资。我们排除了卡夫亨氏的持股 - 325,442,152股 - 因为伯克希尔只是控股集团的一部分,因此必须以“权益法”考量这一投资。在卡夫亨氏的资产负债表上,伯克希尔所持卡夫亨氏股份的GAAP价值为176亿美元。这些股票的年终市值为253亿美元,成本基础为98亿美元。



* 不包括伯克希尔子公司的养老基金所持有的股份。

** 这是我们的实际购买价格,也是我们的计税基础,GAAP“成本”在少数几种情况下将有所差异,原因是GAAP规则下所要求的减记。

表格中的某些股票,要么由托德-寇姆斯(Todd Combs)负责,要么由泰德-韦施勒(Ted Weschler)负责,他们与我一同管理伯克希尔的投资。二人都独立于我,每人管理的资金均超过120亿美元。我通常是在查看每月投资组合总结时才知道他们作出的决定。在二人管理的250亿美元资金当中,包括伯克希尔某些附属公司超过80亿美元的养老金信托资产。如前文所述,养老金投资并不包括在前面的伯克希尔控股公司的财务报表中。

查理和我认为伯克希尔持有的可交易普通股是一种商业利益,而不是根据其“图表”的形态、分析师的“目标”价或媒体专家的意见而进行买卖的股票代码。相反,我们简单地认为,如果投资对象的业务成功(我们相信大多数投资对象都会成功),我们的投资就也会成功。有时候我们的投资回报微薄,偶尔我们的投入会获得巨大回报,有时候我会犯一些代价昂贵的错误。从整体而言,长期来看,我们会收获体面的结果。在美国,股市投资者都是顺心如意的。

从我们的股票投资组合—我们持有的股票可谓是多元化上市企业集团中的“少数股权”—来看,伯克希尔2017年获得了37亿美元分红。这一数字已计入我们的GAAP数据,并记录在我们的季度与年度报告中的“运营盈利”项目中。

不过分红数字远远低估了源于我们所持有股票的“真正”盈利。数十年来,我们在自己的“股东相关的企业原则(Owner-Related Business Principles)”第六条(第19页)中已阐明:我们希望我们投资对象的未分配盈利至少能通过随后资本收益的方式向我们提供等价物。

我们对资本收益(或亏损)的确认将是粗略的,尤其是在我们遵守新的GAAP规则,要求我们不断在盈利中计入未实现收益或者损失时。不过我确信,我们的投资对象—将所有投资对象视为一个集团的话,他们的留存盈利将随着时间推移,转化为伯克希尔的等量资本收益。

我刚刚描述的这种价值增长与留存盈利的关联,在短期内是不可能察觉得到的。股票大涨令人兴奋,似乎脱离了年复一年的潜在价值增长。但从长期来看,本-格雷厄姆(Ben Graham)脍炙人口的格言确是真话:“短期内市场是个投票机,但在长期内它就变成了一台称重机。”

伯克希尔公司本身就极好地说明了短期的价格随机波动,可能掩盖长期的价值增长。在过去的53年当中,伯克希尔通过将盈利进行再投资并让其产生复利的方式创造了奇迹。年复一年,我们砥砺前行。但是,伯克希尔股票仍然经历了4次重挫,以下就是惨案的细节:

时期                           最高股价   最低    跌幅

1973.1月至1975.1         93         38    (59.1%)

1987.10.2至10.27         4250    2675   (37.1%)

1998.6.19至2000.3.10  80900  41300  (48.9%)

2008.9.19至2009.3.5  147000  72400  (50.7%)

这个表格为我反对借钱炒股提供了最有力的论据。因为完全无法预测短期内股票会跌到什么程度。即使你借的钱很少,你的仓位也没有受到市场下挫的直接威胁,但你的头脑也许会受到恐怖的媒体头条与令人窒息评论的影响,从而惊慌失措。一旦心无静气,你就很难作出好的决定。

在接下来的53年里,我们的股票(以及其他公司股票)还将经历表格中出现的类似暴跌。不过没有人能告诉你这会在什么时候发生。就像红绿灯有时会直接从绿灯变为红灯而不会出现黄灯过渡。

然而,如果出现大幅下滑,他们将为那些没有债务负担的人提供非凡的机会。现在是时候听一下Kipling的If这首歌了:

“如果所有人都失去理智,你仍能保持头脑清醒;

如果你能等待,不要因此厌烦,

如果你是个爱思考的人,光想会达不到目标;

如果所有人都怀疑你,你仍能坚信自己,让所有的怀疑动摇;

你就可以拥有一个世界,这个世界的一切都是你的。”

“打赌”已结束,并且给我们上了一堂很有价值的投资课程

去年,十年赌注进行到90%。在去年年度报告的第24 - 26页我已对2007年12月19日开始的赌博进行了详细介绍。现在,赌博已结束。我有了最后的结论,某些方面,这让我大开眼界。

我之所以下注有两个原因:(1)将我的318,250美元支出实现较大数额回报 - 如果事情按我的预期发展 - 将在2018年初分给奥马哈的Girls公司; (2)宣传我的信念,即我的选择 – 近乎无手续费的标准普尔500指数基金进行投资 - 随着时间的推移,将会取得比大多数投资专业人士更好的回报。

这个问题是非常重要的。美国投资者每年向投资经理支付数目惊人的金钱,还往往会招致很多后续费用。总的来说,这些投资者是否能使他们的资金获得价值?投资者是否真正能从支出获得任何回报?

作为我的投资对赌对手,Protégé Partners选择了五只“基金中的基金”,并预计它将超过标准普尔500指数。这不是特例。这五只基金中的基金涵盖了超过200个对冲基金。

从本质上讲,Protégé作为一家对华尔街十分熟悉的咨询公司,它选择了五位投资专家,后者又聘请了数百名投资专家,每位投资专家管理着他或她自己的对冲基金。这个组合是一个精英团队,充满了才智,激情和自信。

五个基金中的基金的管理人员还拥有另一个优势:他们可以 - 也确实可以 - 在十年内重组他们的对冲基金投资组合,投资新的“明星基金”,同时退出那些表现欠佳的对冲基金。

Protégé的每一位经理都获得很多激励:基金的基金经理和对冲基金经理,都可以获得很大的收益,即使这些是因为市场总体向上而获得的收益。(自从我们掌控伯克希尔以来的43年里,标普500指数的上涨年份远超下跌年份。)

应该强调的是,这些业绩激励是一个巨大而美味的蛋糕:即使这些基金在这十年中造成了投资者资金损失,他们的管理人员却仍然会变得非常富有。因为这些基金每年要向投资者收取大约占2.5%的固定手续费,其中一部分费用给了基金中的基金的五个经理,剩下的给了对冲基金那200多位经理。

以下就是这场赌博的最终结果:



注:根据我与Protégé Partners的协议,这些基金中的基金的名字是不能向公众披露的。我从Protégé处获得了这些基金的年度审计。基金A、B与C的2016年数据被小幅修正。而基金D在2017年被清算,它的年度增长率是根据九年运营时间计算得出。

这五只基金中的基金开端良好,在2008年都跑赢了指数基金,然后房子就塌了。在随后的九年里,这五只基金做为一个整体,每年都落后于指数基金。

我要强调的是,在这十年期间,市场行为并没有任何异常之处。

如果在2007年底对投资“专家们”进行调查,问他们普通股的长期回报率是多少,他们的答案很可能接近8.5%,即标准普尔500指数的实际表现。在当时的环境下,赚钱应该是很容易的。事实上,华尔街的专家赚取了巨大的利润。虽然这个群体赚钱了,但投资他们的人经历了一个“失落的十年”。

业绩有好有坏,但手续费永远不变。

这次打赌让我们得到另一个重要的教训。虽然市场通常是理性的,但偶尔也会变得疯狂。抓住市场机会并不需要大智慧,不需要经济学学位或熟悉华尔街的术语,比如alpha与beta。投资者真正需要的是不要理睬大众的恐惧与贪婪,而要把注意力集中在几个简单的基本面上。愿意被其它人在很长时间里认为没有想像力,甚至愚蠢也是必要的。

最初,Protégé和我均购买了面值50万美元的零息国债,因为打了6.4拆,相当于我们每个人只花了318250美元,十年来这些国债便会按50万美元兑现。

这些国债没利息,但当时是打折卖的,如果持有到期,相当于年回报率为4.56%。Protégé和我当时没有考虑太多,只是想在2017年底到期后,将这100万美元交给获胜的慈善机构。

然而,在我们购买之后,债券市场发生了一些非常奇怪的事情。 到2012年11月,我们的债券 - 现在仍需要大约五年时间才能到期 – 按照票面价值的95.7%销售。以这个价格,他们的年度到期收益率不到1%。或者,确切地说,是0.88%。

考虑到可怜的回报,尤其是与美国股票相比,我们的债券已变成了一种愚蠢 - 真正愚蠢的投资。随着时间的推移,反映美国企业走向的标准普尔500指数,按照市场价值进行适当加权,每股收益(净值)的年收益率远超过10%。

2012年11月,我们考虑到标准普尔500股息的现金回报率为每年2.5%,约为美国国债收益率的三倍。而且这些股息几乎肯定会增长。除此之外,很多标普500公司都保留了巨额资金。这些企业可利用其留存的现金扩大业务范围,或回购其股份。随着时间推移,任何一种方式都会大幅提高每股收益。而且 - 从1776年以后的情况来看 - 不管现在的问题如何,美国经济都会向前发展。

2012年晚些时候由于债券和股票之间的估值错配,Protégé和我同意出售我们五年前购买的债券,并用所得款项购买11200股伯克希尔“B”股。结果就是奥马哈的Girls公司上个月收到了222万2279美元,而不是它最初希望获得的100万美元。

值得强调的是,伯克希尔自2012年以来并没有表现十分出色。但这并不需要十分出色:毕竟,伯克希尔的获利只需要打败收益仅为0.88%的债券,几乎可以不算是一个巨大的成就。

卖掉国债买进伯克希尔股票的唯一的风险是股市在2017年底之前可能会出现大跌。不过Protégé和我觉得这种可能性(总是存在)非常低。有两个因素决定了这一结论:伯克希尔在2012年末的价格比较合理及伯克希尔在5年内几乎肯定会发生大规模资产积累,这些投资在下赌注前已经确定。即便如此,为了消除转换带来的所有风险,如果在2017年底销售11200股伯克希尔股票没有产生至少100万美元,我同意弥补任何损失。

投资是一种放弃今天消费并试图在未来可消费更多的活动。“风险”是这一目标可能无法实现。

按照这个标准,2012年的“无风险”长期债券是一项长期投资风险远高于普通股的的投资。那时,即使2012年至2017年的年通货膨胀率为1%,也会降低Protégé和我所卖出的政府债券的购买力。

我想我很快会承认,在未来一天、一周甚至一年中,股票的风险都会比短期美国债券风险更大。然而,随着投资者的投资期限延长,假设股票以相对市场利率更合理的市盈率购买,美国股票的多元化投资组合的风险程度会逐渐低于债券。

对于长期投资者来说,包括养老基金,大学受捐赠基金和储蓄基金等,比较投资组合中债券与股票的比率来衡量其投资“风险程度”是一个可怕的错误观点。通常,投资组合中的高等级债券会增加风险。

我们此次赌博的最后一个教训是:坚持做出重大而“容易”的决定,并避免过度交易。在这十年里,200多位对冲基金经理几乎肯定做出了数以万计的买卖决定。这些管理者中的大多数人无疑认真考虑了他们的决定,而且他们认为这些决定都是有利的。在投资过程中,他们学习了10-K表格,采访了管理层,阅读了贸易期刊,并与华尔街分析师进行交流。

与此同时,Protégé和我既不倾向于研究,也不依靠洞察力和才华,我们在这十年中只做了一种投资决定。我们只是简单地决定以超过100倍收益的价格出售我们的债券投资(售价为95.7/收益为0.88%),即那些“收益”在随后的五年内不可能增加的债券。

我们出售债券是为了将我们的资金转移到一种单一的证券 - 伯克希尔的股票中,这一证券拥有一个多元化的坚实业务组合。在留存收益的推动下,伯克希尔的价值年增长率不大可能低于8%,即使我们在表现平平的经济环境下也是如此。

在完成这一幼儿园式的分析之后,Protégé和我进行了上述转换并放松下来,我们相信随着时间的推移,8%肯定会击败0.88%,优势极其明显。

注:以下是有关2018年股东大会在时间和地方等方面的通知,与巴菲特投资理论无关,略去。

董事会主席沃伦-巴菲特

2018年2月24日
最具影响力军事论坛-超级大本营军事论坛欢迎你!超然物外,有容乃大。
 楼主| 发表于 2018-2-25 20:58 | 显示全部楼层
刘士余:欧美市场有调整征兆 给注册制改革带来不确定性
2018-02-24 20:54来源: 中国人大网24363
2月23日在第十二届全国人民代表大会常务委员会第三十三次会议上,证监会主席刘士余对《关于延长授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用〈中华人民共和国证券法〉有关规定期限的决定(草案)》作说明。

在说明中,关于延长《授权决定》实施期限的必要性,刘士余称,目前在多层次市场体系建设,交易者成熟度,发行主体、中介机构和询价对象定价自主性与定价能力,以及大盘估值水平合理性等方面,还存在不少与实施注册制改革不完全适应的问题,需要进一步探索完善;从外部环境看,欧美发达国家相关金融市场积累了一定泡沫和风险,已经有调整的征兆,给我国实施注册制改革时间窗口的选择带来不确定性。为了使继续稳步推进和适时实施注册制改革于法有据,保持工作的连续性,避免市场产生疑虑和误读,并为修订证券法进一步积累实践经验,有必要延长《授权决定》的实施期限。

以下为中国人大网全文:

关于《关于延长授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用〈中华人民共和国证券法〉有关规定期限的决定(草案)》的说明

  委员长、各位副委员长、秘书长、各位委员:

  我受国务院委托,现对《关于延长授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用〈中华人民共和国证券法〉有关规定期限的决定(草案)》作说明。

  2015年12月27日,全国人大常委会通过《全国人民代表大会常务委员会关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用〈中华人民共和国证券法〉有关规定的决定》(以下简称《授权决定》),授权国务院对拟在上海证券交易所、深圳证券交易所上市交易的股票的公开发行,调整适用《中华人民共和国证券法》关于股票公开发行核准制度的有关规定,实行注册制度,具体实施方案由国务院作出规定,报全国人大常委会备案。《授权决定》实施期限为二年,将于2018年2月28日到期。

  为进一步稳步推进股票发行注册制改革(以下简称注册制改革),证监会起草并向国务院报送了《关于延长股票发行制度改革授权决定期限的请示》。国务院法制办征求了中央改革办、中央财办、发展改革委、财政部、人民银行、国资委、国研室等单位的意见,中央改革办等有关单位均表示赞成。在此基础上,国务院法制办会同证监会作了研究修改,形成了《关于延长授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用〈中华人民共和国证券法〉有关规定期限的决定(草案)》(以下简称草案)。草案已经国务院同意。现就有关问题说明如下:

  一、稳步推进注册制改革的情况和成效

  两年来,在以习近平同志为核心的党中央坚强领导下,证监会认真贯彻落实党中央、国务院关于经济金融工作的决策部署,按照《授权决定》和“十三五”规划纲要提出的“创造条件实施股票发行注册制”的要求,坚持稳中求进工作总基调,综合施策、多措并举,努力为稳步推进注册制改革创造条件,取得了积极进展。

  一是坚持质量第一,保持新股发行常态化,努力形成有利于注册制改革的发行市场秩序。两年来,证监会持续完善新股发行环节的市场化运行机制,坚持新股发行常态化,逐步放开新股发行节奏,新股发行“堰塞湖”问题得到有效缓解,2017年共审结IPO企业633家。严把公司发行上市准入关,从源头上提高上市公司质量。目前,影响推进注册制改革的“堰塞湖”包袱大为减轻,上市公司质量第一的理念深入人心,发行节奏趋于市场有序调节,有利于注册制改革的发行市场秩序逐步形成。

  二是严格监管执法,加大对各类违法违规行为的打击力度,积极创造有利于注册制改革的市场环境。两年来,证监会坚持依法全面从严监管,严厉打击欺诈发行和虚假信息披露等各类违法违规行为,依法查办了一批大案要案,严惩了一大批危害市场、侵害投资者合法权益的不法分子,有效遏止了一段时间以来资本市场恶性违法犯罪活动蔓延的势头。同时,证监会专门组织实施了IPO财务信息披露核查等专项监管执法行动,形成了监管高压态势。经过努力,进一步净化了推进实施注册制改革的市场环境。

  三是强化交易所一线监管功能,在上市审核中发挥交易所作用,不断丰富和积累有利于实施注册制改革的经验。修订《证券交易所管理办法》,探索推进“以监管会员为中心”的交易行为监管模式,完善交易所对发行人、投资者、会员的管理措施和手段。通过抽调交易所人员参与IPO审核、增加股票发行审核委员会中交易所人员比重以及由交易所实质承担部分公司债券发行预审职能等措施,为交易所更好发挥一线监管作用进行“练兵”。经过两年努力,交易所在适应注册制改革新机制要求的制度、人才、经验、能力等方面的准备工作日趋成熟。

  四是加强对中介机构的监督管理,严格中介机构市场把关责任,健全有利于注册制改革的市场中介支撑体系。两年来,证监会制定、修订一系列监管规定,督促保荐机构严格内部风险管控,充分发挥核查把关作用;完善对会计师事务所、律师事务所、资产评估事务所等中介机构的监管,细化中介机构的核查义务及法律责任,加强日常监管,加大处罚力度。经过不懈努力,中介机构执业活动进一步规范,责任意识进一步增强,专业把关作用充分发挥。

  五是强化信息披露监管,探索投资者权益保护新举措,完善有利于注册制改革的配套制度安排。实行证券期货市场统一的投资者适当性管理办法,筑牢投资者保护第一道防线;探索试行欺诈发行的“先行赔付”,专业投资者保护机构的“持股行权”、“示范性诉讼”和纠纷多元化解等新的投资者救济途径与手段;完善上市公司退市制度,健全市场优胜劣汰机制;出台减持新规,规范上市公司股份减持行为,着力解决“清仓式”减持、“过桥”减持等乱象,引导上市公司专注主业、稳健经营;完善上市公司“刨根问底”式实质性信息披露监管,进一步树立以信息披露为中心的监管理念。

  六是强化市场宣传和舆情引导工作,营造有利于注册制改革顺利实施的良好舆论环境。两年来,证监会更加重视与市场的沟通,加强政策解读,提升预期管理水平。通过案例宣传、专家解读等方式,加强对注册制的正面宣传,重申注册制也须依法从严监管的正确理念;支持新闻媒体加强对价值投资理念的宣传,倡导理性投资,开展“明规则、识风险”专项投资者教育活动,培育良好的股市投资文化。妥善应对负面舆情,对不实信息和政策误读及时澄清回应,严厉打击编造传播资本市场虚假信息行为,为实施注册制改革营造了良好舆论环境。

  按照《授权决定》要求,2017年4月,国务院向全国人大常委会作了关于推进股票发行制度改革工作情况的中期报告,得到了与会委员的肯定。

  二、延长《授权决定》实施期限的必要性

  通过两年的努力,证监会在完善市场制度、健全市场机制、规范市场秩序、增强市场诚信、强化市场监管等方面,为稳步实施注册制改革创造了较为有利的条件与环境。同时,目前在多层次市场体系建设,交易者成熟度,发行主体、中介机构和询价对象定价自主性与定价能力,以及大盘估值水平合理性等方面,还存在不少与实施注册制改革不完全适应的问题,需要进一步探索完善;从外部环境看,欧美发达国家相关金融市场积累了一定泡沫和风险,已经有调整的征兆,给我国实施注册制改革时间窗口的选择带来不确定性。为了使继续稳步推进和适时实施注册制改革于法有据,保持工作的连续性,避免市场产生疑虑和误读,并为修订证券法进一步积累实践经验,有必要延长《授权决定》的实施期限。

  三、延长的期限

  综合考虑上述情况,经认真研究评估,建议《授权决定》实施期限延长二年至2020年2月29日。下一步,证监会将深入学习贯彻习近平新时代中国特色社会主义思想和党的十九大精神,在总结实践经验的基础上,继续积极创造条件稳步推进注册制改革,条件成熟时适时向国务院提出具体实施方案建议,并会同有关部门加强事前事中事后全过程监管,防范和化解风险,切实保护投资者合法权益。

  草案和以上说明是否妥当,请审议。
https://wallstreetcn.com/articles/3237805
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 楼主| 发表于 2018-3-4 16:36 | 显示全部楼层
【深交所总经理王建军:投资者对烂公司不要冒险投资】全国人大代表、深交所总经理王建军在接受采访时表示,交易所对于加强退市态度非常坚决,只要达到退市条件深交所会坚决的让企业退市,去年ST新都退市,深交所发挥了一线监管的作用,也担起了责任,哪怕当前仍在打官司,交易所也尊重企业的权利,尊重了市场秩序。“呼吁各位投资者对于烂公司就不要去冒险投资,这样投资者的损失相应就减少了。”(证券时报)


证监会3月8日审核富士康工业互联网股份有限公司首发申请。
华尔街见闻注:今年2月9日,证监会首度披露了富士康工业互联网股份有限公司IPO的招股书,仅仅4个工作日后的2月22日,富士康工业互联网IPO就进入“预披露更新”状态。作为台资控股公司谋求A股上市的第一例,本次上市的业务属于鸿海精密旗下的部分资产。据招股书显示,在净利润方面,富士康2015-2017年分别为143.5亿元、143.7亿元和158.7亿元,其中2016年净利润较2015年增长0.11%,2017年净利润较2016年增长10.45%。
https://wallstreetcn.com/live/global
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发表于 2018-3-4 18:53 | 显示全部楼层
A股月均线已经走成牛市前期的形态,预计2020年又是大牛市。所以怕个鬼
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 楼主| 发表于 2018-3-5 11:10 | 显示全部楼层
人民日报海外版:征收房地产税,已经是确凿无疑的方向
2018-03-05 08:52来源: 人民日报海外版
摘要:人民日报海外版刊登评论称,如果说之前各界对于“要不要征收房地产税”还有争议的话,那么这次大会发言人无疑是释放了鲜明的信号——征收房地产税,已经是确凿无疑的方向。


在刚刚结束的十三届全国人大一次会议新闻发布会上,大会发言人张业遂就房产税问题回答记者提问,称房地产税立法由全国人大常委会预算工作委员会和财政部牵头组织起草。目前正在加快起草完善法律草案重要问题的论证、内部征求意见等工作,争取早日完成提请常委会初次审议的准备工作。

如果说之前各界对于“要不要征收房地产税”还有争议的话,那么这次大会发言人无疑是释放了鲜明的信号——征收房地产税,已经是确凿无疑的方向。现在舆论最关心的问题已变为,什么时候收,以什么方式收。

根据发言人的表态,房地产税的征收目前还在内部讨论和征求意见阶段,离正式出台还有相当的时间。对于一个影响广泛的税种,多么慎重都不为过。既然方向已经明确,随时通报进展,和公众进行更多的沟通以凝聚共识,就显得尤为重要。

对于房地产税,之前舆论争论较多的是其对于房价的影响。一方面,很多人期待尽早出台房地产税,这样提高房屋持有成本,那些拥有多套住房的人就会被迫脱手,让房屋尽量回归“用来住的”本性;另一方面,很多学者又认为房地产税根本不可能起到打压房价的作用,羊毛出在羊身上,最终提高的成本还是会落到购房人的身上。

几乎每次一有房地产税的消息传出,这两派就会在舆论场炒的硝烟四起。实际上,这事关一个基本问题,出台房地产税的根本目的是什么——是为了降低房价?还是建立地方政府财政收入增收的长效机制?目的不同,自会影响后续的征收方式。

征收房地产税是一个专业问题,自然需要决策者以及专业人士的内部讨论,但同时又是影响广泛的公共问题。不同的预期和解读,会对楼市造成不同的影响。为了最大化地发挥积极效应避免人心动荡和不必要的利益受损,就需要在决策阶段就充分考虑到各方意见和利益,因此更多的公共讨论也就成为了必须。

所以,在房地产税已经进入法律草案拟定的情况下,尽可能的展开公共讨论符合民众的期待。国内有少数城市已经进行过房地产税的试点,而国外也有相对成熟的征税模式,但今后我们国家的房地产税怎么收,还是存在非常多的讨论空间。

国际上的房地产税,是针对所有房屋的普遍征收,而此前重庆、上海则是针对一部分房屋征收。两种不同的征收方面,所面临的困难和所产生的影响截然不同。我们国家最终会采取哪一条路,需要综合评估各方诉求和利益,而不能关起门来轻下决断。

此前关于房地产税,网上已有很多似是而非、以讹传讹的消息,错误的信息会影响到个体利益和楼市产生负面影响。现在官方对于“征收房地产税”已经按下确认键,希望接下来的每一步行动都能更加透明,用权威的信息和公开的讨论,逐步凝聚社会共识,最终确立最有利于国计民生的征收方案。

本文作者敬一山,来自人民日报海外版,原文标题《人大回应“征收房地产税” 释放明确信号》。
https://wallstreetcn.com/articles/3243769
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发表于 2018-3-8 06:18 超大游击队员 | 显示全部楼层
我觉得银行股不错,市盈率很低
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 楼主| 发表于 2018-3-14 12:10 | 显示全部楼层
留证监会意味中央对直接融资寄厚望
不过,据《财经》记者了解,方案公布后,证监会内部群里一片“祝贺保留本会”的欢呼。很多专家看来,这意味着中央对扩大直接融资寄予厚望,证券市场未来在中国经济中将发挥更加重要的作用。
http://finance.eastmoney.com/news/1344,20180314843121816.html?qrqm=cjdd
未来牛市可期,不过和很多股票无关
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发表于 2018-3-14 17:49 | 显示全部楼层
需要考量企业真正含金量 的时候。
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发表于 2018-5-30 14:54 | 显示全部楼层
跌下去就完了
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发表于 2018-6-27 19:20 超大游击队员 | 显示全部楼层
本帖最后由 belly731 于 2018-6-27 19:23 编辑

干嘛前几年不贷款买房,五年翻一倍不是梦。
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发表于 2018-6-28 11:00 | 显示全部楼层
小朋友没见过世面,想当年A股跌了80%都没有人说什么
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 楼主| 发表于 2018-9-16 16:17 | 显示全部楼层
9月7日,在广泽集团运营战略发布会暨两岸青年创新中心落地天津的活动上,著名经济学家、清华大学教授魏杰发表题为《关于中国当前热点经济问题的解读》的主旨演讲。以下是演讲精编。

1/ 关于中美贸易战

中美贸易战是大家现在非常关注,也是影响我们目前经济的重要问题。对贸易战的关注,主要集中在两个问题:

问题一:这次中美贸易战,对我们到底造成了多大的影响?实际上,如果从经济本身来讲,影响并不是太大。如果10年前打贸易战的话,我们当场就会趴下,我们没有力量来打。因为10年前,我们国家发展战略是出口导向型经济增长方式。2007年,我们对出口的依存度接近70%。

但是后来发生一件事,就是2008年的美国经济危机。美国经济危机对中国既是好事也是坏事,实际上对中国一个重要的影响就是我们终于发现,像我们国家这么大的经济主体,依靠出口来增长,显然是不够的。

2008年经济危机之后,中国调整战略,从出口导向型转向内需拉动型,整整调整10年。2017年底,我们对出口的依赖度已经从70%降到了10%左右。去年我们GDP总量是82万亿,出口的贡献是8万亿左右,这8万亿左右里边美国贡献了1/3。

所以,如果贸易战打到底的话,我们对美国一分钱都不出口,对我们增长的影响为0.2-0.5的百分点,最大影响到0.5。0.5我们还承受得起,假定今年增长幅度6.5%的话,最多降到6%。

中国为什么一再讲,对贸易战我们有底气、有信心,原因就在于我们的战略已经发生了重大变动。从10年前的出口导向型已经转向了内需拉动型。所以,特朗普老骂他们前任总统是猪,就是你们太笨了,应该10年前对中国对手,现在动已经晚了,一动手,(中国)就反击你。

虽然贸易战就经济影响本身来讲不是太大,但是情绪影响非常大。大家看,只要美国一加关税,第二天中国股市一定大跌。股民老问我:为什么受伤的总是我们?我们又没对美国出口什么,原因就是情绪影响太大。股市是最受情绪影响的事。而且已经影响中美双方的情绪了,你现在去美国,跟10年前就不是一个感觉。最近美国朋友来北京,我请他们吃饭,最后相互拍桌子,不欢而散,情绪影响非常大。

情绪一旦影响严重,我估计会传染到别的领域,那就不仅是贸易战的领域,可能会影响别的地方。

现在人们有一点担心经济的问题,实际上最近我专门跑了一圈(调研)发现,我们国家对美国出口的企业的反应,远远比我们社会反应要淡定多了。他们感觉不是太大的问题,但是整个社会的情绪影响非常大。我们心里要有一个底,实际影响不是有人想象的那么大,现在主要是情绪影响比较大。经济影响辐射到社会各个方面,这个恰恰是我们要关注的问题。

问题二:中国下一步怎么打贸易战?最近美国已经正式宣布要启动对中国另外2000亿(出口)美国的产品加25%关税,但中方已经讲:你们要打,我们就反击。问题是美国现在对我们出口1300亿美金,已经打了600亿(注:8月3日,商务部公告称对原产于美国约600亿美元商品加征关税),就剩下700亿。

而700亿有一些是不能打的。比如手机触摸屏玻璃板,中国是最大的生产商。像湖南有一个企业,生产量非常大,我到这个企业调研,他们告诉我说,虽然中国是手机屏幕最大的生产国家,但是原材料来自于美国,我们不会生产这个原材料。你想这种产品我们不能加关税,这样一来,我们实际上就剩700亿美金左右,而美国要对2000亿(原产于中国的商品)加关税,我们反击它,实际上子弹已经不多了。

所以,我估计中国要打中美贸易战的话,战略就是“你打你的,我打我的”。怎么样“你打你的,我打我的”?我估计我们一定会做四件事。

1/ 第一件事:全方位开放。

中国讲,走向全方位开放,用全方位开放来抵抗美国贸易战对我们的影响。全方位开放,就要准备开放三大市场:

一、开放物质产品市场。首先是物质产品市场,最近释放了四个计划:(1)降低市场准入条件,最近国际产品进入中国市场的准入条件大幅度降低了;(2)降低关税,从汽车一直到日用产品。日用产品涉及1000多类,降低关税的比例是55%;(3)海南岛成为自贸岛,整个岛取消关税;(4)在上海成立永久性进口贸易博览会,广州是出口贸易博览会,上海是进口贸易博览会,11月初将全面启动。

这四个信号就告诉整个世界:中国将要全方位开放物质产品市场。物质产品市场一旦开放,一定会产生两个效果:一是刺激国内消费。国内消费一定会受到很大的刺激,我建议喜欢奢侈品的同志先别着急买,再过几个月,会很便宜。过去之所以贵的原因是关税很高,这么多的奢侈品进入中国,一定会刺激国内的消费。二是提高供给水平。一旦好产品进入中国,中国人学习能力很强,会生产跟他们一样的产品出来,会提高中国的供给水平,推动整个中国经济的增长。

二、开放服务市场。全方位开放的第二个市场就是服务市场,包括金融、教育、医疗等等。

从我们正式提出金融开放,海外金融机构在中国银行、证券、保险基金、期货的持股比例放宽到51%。而且教育也想全方位开放。今年博鳌论坛的时候,菲律宾总统来参会,在会上讲,我看你们急缺幼教老师,新闻报道说幼儿园教师老对孩子扎针,我们菲律宾有12万英语水平极好的幼儿园老师,而且不扎针,你们要不要?我们当然要。所以菲佣市场的开放不是遥远的未来,而是很快的事。

服务的关键是人要进来,所以国务院匆匆忙忙成立新的移民局,目的是什么?就是人要进来。物质产品开放是海关的事,让人进来是移民局的事,要推动整个服务业的开放。我估计外国的医生来中国工作,外国的教师到中国来教学都是很快的事。

三、开放投资市场。国务院最近修改了外资进入中国的负面清单。所谓的负面清单,就是指“什么不准干”,过去的负面清单是60多项,这次降到了42项,大量投资将会进入中国。

所以,全方位开放未来的运作,大致上将开放三大市场:物质产品市场、服务业市场、投资市场。美国在搞孤立主义,我们用全方位开放来应对。

2/ 第二件事:加速推动“一带一路”倡议。

中央最近召开了“一带一路”建设5周年的座谈会,总书记亲自到会场发表重要讲话。为什么?就是要全方位推动“一带一路”倡议,既然美国不要中国的产品,禁止中国的投资到美国,我们得寻找新的出口、投资目的地,那就是“一带一路”。

“一带一路”包括了三大洲(亚洲、欧洲、非洲)和两大洋(印度洋、太平洋),没有包括北美和大西洋,因为我们避开了和美国的直接冲突,要开拓新的产品市场和投资市场。从国家层面来讲,要推动“一带一路”,一定要做好三个服务才行:一、金融服务。为中国企业产品走出去,提供金融服务,所以成立亚投行,为“一带一路”搞金融服务。二、基础设施建设。因为中国产品要出去,投资要出去,基础设施必须配套才行。印度洋瓜达尔港到我们新疆喀什的高速公路明年就会通车。最近我去新疆才知道,新疆现在吃的海鲜不是来自太平洋,而是来自印度洋,就因为这条高速公路打通。所以未来企业讨论的问题将是供应链和基础设施,谁能建立一个新的供应链、维系供应链,谁就是未来。供应链的背后是基础设施所支持,中国加大了“一带一路”的基础设施投资,是为中国产品和企业走出去来服务的,这是我们第二个要做的事。三、法律服务。最近我们成立了一个特殊法院,叫“一带一路”法院,专门为中国产品企业走出去搞法律服务。

所以我们搞“一带一路”,这三个方面的服务必须跟上:金融服务;基础设施建设;法律服务。现在我们大资本用的比较多,未来更需要的是大量的中小资本走出去。去年7月份,我去东欧五国调研就发现,大量活跃着中国中小资本,像物流、便利店、零部件配套这种。今年8月份,我去非洲调研,到了摩洛哥,发现大量的中小资本也已经走出去了。

五年时间,我们跟“一带一路”沿线国家的贸易总额已经超过5万亿美元。大家看到“一带一路”将为中国未来的发展,提供巨大的支持。我想,未来我们许多服务业要琢磨一下为“一带一路”服务的问题,产品和资本将大量走向“一带一路”,既然美国阻止中国产品进入美国,我们加速“一带一路”战略合作,将非常有意义。

3/ 第三件事:稳住外汇。

外汇不能出问题,外汇一旦出问题,我们将全盘皆输。大家看到最近高层明确提出来,我们要稳住外汇,稳住外汇有两个目标:

目标一:人民币不能持续贬值。最近有人问我,“人民币不能持续贬值”是什么意思,多少是持续贬值,多少不是持续贬值?我估计就是不能破7,破7了就是持续贬值,不破7就是没有持续贬值。虽然没有任何机构宣布这条指标,但是最近观察,给大家的概念就是这个意思。

之前,我们发现人民币贬值快接近7了,我当时很紧张。结果不到两个小时,反弹回来,我知道央妈动手了。从最近的一系列举动来看,很明显就是不能破7。

目标二:外汇储备量不能持续减少。外汇储备量不能持续减少有一个指标,就是不能少于3万亿美金。只要外汇能稳住,那么中美贸易战对我们的损害不会太大。怎么稳住外汇呢?我想,不外乎有三个办法:

一是外汇改革。外汇改革中,我们已经承诺放开的,会继续放开。比如出国求学,生活费、学费没问题,包括未来我们搞的一些对自贸区企业的外汇上的便利,也没有问题。但是对个人来讲,海外不动产、海外证券、海外投资类保险等三项海外投资,基本上叫停了。不仅叫停了,而且会进一步收紧。现在海外刷银行卡,单笔消费超过1000元人民币连续21天,就要立案调查了。查一下,你是正常消费还是转移资金。再者,过去海外提现没有限制,最近正式宣布,一个人一年的海外提现数量上限就是10万人民币。前一个月又宣布了一件事,就是把远期外汇交易的风险准备金率从0提高到20%,银行要卖100美金的话,它的20%要交给中央银行,作为风险准备基金。

二是海外并购监管。对技术类的海外并购进行支持没问题,像海外收购的芯片制造企业、半导体企业等等,要多少外汇给多少外汇。但是非技术类全面叫停了,像海外买酒店、海外买足球俱乐部、海外买影院等等,不仅叫停了,买了这些东西的企业,外汇怎么倒腾出去,现在怎么倒腾回来。如果倒腾不回来,咱们走着瞧。走着瞧这三个字很可怕,最近好多在海外买酒店、影院的企业都在不断地卖资产,把外汇倒腾回来。

三是“一带一路”投资。“一带一路”投资,主要是用人民币投资,不再动用外汇储备了,因为要稳住外汇。海外用人民币投资,实际是所谓的一箭三雕:一是能够稳住外汇储备,不会消耗外汇;二是推动人民币国际化;三是刺激国内经济,因为原材料在国内。

总体来讲,稳住外汇的基本办法就这三条,外汇基本属于收紧状态。

4/ 第四件事:保持国内经济稳定。

我们打中美贸易战要做的第四件事,就是保持国内经济的稳定。怎么来保持稳定?有两件事现在要很快地出台:

一、财政政策要更加积极。大家都知道,今年我们一件重要的事是防范金融风险,而防范金融风险导致货币政策的作用受到限制。但是财政政策还有余力,所以要加大财政政策的力度。现在很明确提出来,财政政策一定要做到两件事:

(1)减税费。大家注意,减税费一定要落实到今年。年初的时候,国务院定了今年减税费1.3万亿,未来一定要落实这个数字。同时最近还可能出台一些新的政策,技术创新投资可以减免税收。

最近有一件事,员工的社保要由税务局来收。这一来,可能会加大许多企业的负担,尤其是中小企业。所以,最近(管理层)在紧急讨论关于减低社保缴纳的问题。因为如果继续增涨税费的话,中小企业压力会很大的。所以,要进一步减少税费,我估算了一下,今年差不多会减税1.5万亿。

(2)加大财政投资。财政投资未来不能搞金融性投资,主要是基础设施组织。年初国务院定下来,今年基础设施投资有1.3万亿,由募集社会资本完成,就是以发债券方式完成。虽然现在有债务违约问题,但是国家所定的债权还必须加速推动。募集资金差不多达到1.5万亿。

最近所讲的3万亿投资就是指:税费减1.5万亿 + 基础设施投资1.5万亿。

最终干嘛呢?刺激经济。所以财政政策,未来几年将会更加积极,明年就不用说了。

二、加快经济结构调整。中国必须要加大对新兴产业的支持力度,到现在已经定下来,中国未来二十年内增长的主要产业有三个:

(1)战略性新兴产业。新能源、新材料、生物工程、信息技术、移动互联网、节能环保、新能源汽车、人工智能、高端装备制造,这8个战略新兴产业要加快推进。国家将加大投资力度,也更加释放市场的作用,来推动它。市场的推动力量和国家投资力量要加速推进,尤其是在对待民营企业的创新上这方面要加大支持。比如最近人工智能方面有一个重要突破,医疗影像把你的五脏六腑照得清清楚楚,看病不一定见大夫,传过去就行了。

大家注意,在这8个要点上,国家已经不分民营企业还有国有企业,做得好的都会获得国家投资支持,加速推进产业的发展。

(2)服务业。服务业必须加速推动,包括消费服务业、商务服务业、生产服务业、精神服务业。服务业未来为中国的这种贡献非常大,去年我们第一次出现消费的贡献超过了投资,为什么?因为服务业发展很快。我估计税费减免上,服务业一定会有新的优惠政策。

(3)现代制造业。现代制造业将是未来对中国贡献非常大的产业,目前已经明确了5个发展重点:

(1)飞机制造与航天器制造;

(2)铁装备制造;

(3)核电装备制造;

(4)特高压输电装置;

(5)现代船舶和现代海洋装备制造。

上次一个研讨会上,有民营企业家问:魏老师,好像没有我们的事。我说:你错了,给你提供了巨大的机会,为什么呢?未来企业不是去直接生产这5个领域的产品,分工协作是未来社会的主流,这个产品是谁生产的,说不清楚。你想,大飞机有600多万个零部件,涉及近百个行业、众多的中小企业,上海有家生产大飞机的集团,只干一件事——设计和组装,所有零部件都是招标采购,谁搞得好就买谁的,600多万个零部件,你还不搞一个过来?

所有民营企业只要有生产能力就行,不在于生产什么,关键是你生产能力怎么样。从传统产品生产到分工协作,是个巨大变革,未来大家请注意,中国民营企业必须改变商业模式,有技术分工体系才行。

所以,中国一定会尽快调整结构,推动战略性新兴产业、服务业、现代制造这三大产业的快速发展,让中国目前整个的经济获得新的支持动能。

5/ 总结

这五个要点一旦起来,给我们每年提供GDP总量应该在30万亿以上。最近我看一个报告,战略性新兴产业40万亿以上,服务业36万亿以上,现代制造业30万亿以上。我们之所以预计到2030年中国超过美国成为世界第一大经济主体的原因不是对现有产业的统计,是对未来产业的统计。

总结起来,中国打贸易战一定是“你打你的,我打我的”,估计最少要做这四件事:

(1)全方位开放,力度一定会加大;

(2)“一带一路”倡议必须加速推进;

(3)一定稳住外汇,外汇不能出事;

(4)国内经济保持一定的刺激、增长。

中美贸易战问题确实有影响,但是建议大家不要把它看得太重,虽然外汇受到一定影响,也不要过度恐慌,我们还是有自身的设计和做法的,大家不必紧张。

以上就是关于中国经济,目前大家最关注的一个问题,中美贸易战。

2/ 第二个大问题是内部的问题

第二个大问题是内部的问题,今年我们有三大战役:防范金融风险;扶贫;环境保护。

对经济本身影响最大的一件事就是金融风险,年初的时候,我们关于防范金融风险提出来几条对策:

一、去杠杆。

去年GDP总量是82万亿,乘以250%就是我们整个社会的负债,差不多210万亿。这个负债确实太高了,远远超过国际红色警戒线,有人推算过,杠杆率超过GDP总量270%,将会引爆一场金融风险,导致中国经济最少倒退5年-10年。所以,中央决定要去杠杆,就是防止债务危机导致金融危机。年初定下来,现在搞了半年了。7月31号,国务院开了一个会议,对于去杠杆政策有所调整:

(1)控制好去杠杆力度。过度去杠杆可能会引发整个经济运转出问题,或者说缺钱了,都没有钱了。为什么?在金融为主的国家,一旦去杠杆力度太大的话,整个社会可能撑破了甚至崩盘。所以才强调,要控制好力度。

最近有人问我,这句话是啥意思?我判断,这次去杠杆,不是要一下达到目标,而要通过一个过程达到。比如说三年内,2018、2019、2020三年时间慢慢把杠杆率从250%降到200%。

我算了一下,如果杠杆率从250%降到200%的话,就是40万亿人民币,一年是13万亿左右。13万亿的负债去掉,我觉得社会承受能力还是可以的,这样力度就比较好一点。如果太厉害的话,可能会导致我们整个社会资金非常短缺,可能会出问题。上半年太猛了,后半年资金紧张情况一定会得以缓解。

(2)结构性去杠杆。所谓结构性去杠杆,就是谁的负债太高,就先解决谁的问题。现在看,结构去杠杆的重点是两个:一是国有企业。民营企业已经不是重点了,国有企业是重点。所以说,后半年我们对国有企业改革有两句话,一个叫确定主业,一个叫混合经济。确定主业意味着,非主业资产要用来还债。所以民营企业注意,未来一段时间,好多资产会很便宜的,因为国有企业要还债,非主业的资产必须卖掉。另外一个混合经济,希望民营企业能够介入其中,降低国有企业的负债率。民营企业进来,等于把分母做大,负债率就降下来了。这两条是为了解决国有企业负债太高,推出来的改革措施,对民营企业将是一次重要的机遇,明年(效果)可能就会充分显现出来。

二是地方潜在债务。地方潜在债务形成一个主要原因,一个是开发区,一个是所谓的3P(PPP)的项目,这次大家看到,政策出台了,掐断了所有开发区贷款项目,银行一律不给开发区贷款。为什么?因为你到底是企业还是政府得搞清楚,开发区实际是政府,它以企业形式出钱,开发区基本靠贷款扶持,现在下定决心全面掐断了。

另外一个3P项目,财政部把1.8万亿剔除了3P项目,不给3P项目贷款,为什么呢?一定要控制好地方潜在债务的增量。存量怎么解决,下一步还要讨论。但是总体上来看,大家看到已经在开始解决它。

所以这次去杠杆把民营经济解脱了,民营企业不是重点,重点是国有企业和地方潜在债务。刚开始我们去杠杆,力度可能太大,不管三七二十一都得去。结果资金比较紧张,损害了经济的运行。下半年的调整会控制好力度,阶段性去杠杆。

二、治理金融乱象。

因为担心金融乱象引发金融风险,所以治理金融乱象,而且明确地指出来,这次治理金融乱象的重点是两种技术。一个是互联网技术,已经开始在解决了。我们国家差不多有1000个左右的所谓互联网金融公司,当时批准它们成立时候,它们是一个信息中心。所谓信息中心就是有钱就花,没有钱的在这个平台上发布信息,然后完成撮合功能。但是后面这些公司变成信用中心,信用中心就是金融机构,但是它们没有牌照不接受监管,结果出了大量的乱象。所以,这次治理正式宣布,你要成为信用中心,第一要有牌照,第二接受监管,要么你就别做了。

大家看,好多平台暴雷,这是故意解决这个问题的结果,差不多2000亿左右吧,如果不解决,让它们继续膨胀,未来可能就会很麻烦。大家注意,平台经济不是你们想象的那么好,所以对新技术引发的互联网金融公司,全面清理。我看了一下,被治理的大部分是民营企业,但是没办法,为了防范风险只好这样做了。当然对老百姓、投资者来讲很麻烦,但是总体来讲,是要把它治理了。

另外一个新技术就是区块链,区块链技术引发的比特币、数字货币平台,全面清理,央行正式宣布,比特币必须赶出中国。关闭了所有数字货币平台,而且央行最近宣布,不准以区块链技术进行非法融资,目前已经得到控制了。

像所谓的比特币,好多人现在陷进去,必须想办法尽快解决问题。有一次我在首都机场等飞机,发现一个好伙子,穿的西服、领带很整齐,对几个人讲比特币(这几个人一看就是民营企业老板),告诉他们一定跟着买,比特币未来会涨到一个币卖七万美金……我实在忍不住了,过去拍了一下小伙子的肩膀,我说:你出来一下,我有点事跟你聊聊。叫出来了,我说:你不要给他们洗脑袋好不好,民营企业赚钱不容易。小伙子回我一句话:他们不进来,我怎么解套?

大家看,这事终于正式宣布了,一律不允许。因为早暴(雷)比晚暴(雷)好多了,晚暴搞不好就会转变为系统金融风险,这件事现在做得还可以。

三、加大宏观审慎政策力度。

8月底,我们的货币增长速度只有8.5%,而在过去,年平均增长17%以上,确实控制住了,而且坚定不移。虽然各种利益集团代表要求放水,但是中央非常坚定,不放水,要解决问题。

另一个宏观审慎政策是,防止市场得传染病,给市场“打隔断”。房地产市场一旦出问题,不能传染给别人。传染给别人的话,就会引爆金融风险。最近银行陆续下发通知,原则上不接受住房抵押贷款。要贷款可以,我们要信用贷款,比如说你资金流很好、流量很好。但是严格规定,不要房子抵押贷款,为什么?害怕房地产出问题,所以银行现在非常警惕。

最近有两个现象,我们很担心:现象一大量土地出现流拍;现象二银行在网上拍的房子越来越多。

这里提醒大家,对房地产问题还要谨慎,因为7月31号的中央政治局会议的政策定调中,唯独一个提的更严厉了,就是房地产。以前是抑制房价过快上涨,现在改成坚决控制房价上涨,不是过快,上涨都不行,后面一句话是推出各种长效机制。

四、小结。

总体我的看法是,中国能防止这次金融风险,我觉得中国还是有竞争力的,别把我们想得都很笨,实际我们有精英。系统性金融风险在中国的爆发的可能性基本不大,最起码今年爆发不了,就剩下几个月了。

未来是最艰难的三年,2018年、2019年、2020年,这三年时间只要不爆发金融风险,最后结果一定会推动我们整个社会的发展。金融风险这个问题,不要太过度地紧张,建议大家预期还要好一点。我估计中国一定会逃过这一劫。

http://www.yidianzixun.com/article/0K3bNDaY
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 楼主| 发表于 2018-10-1 14:30 | 显示全部楼层
刘煜辉:投资看趋势,时间变慢、人口变老、人心变安
本期《首席对策》嘉宾介绍:刘煜辉为中国社会科学院经济学教授,博士生导师,天风证券首席经济学家,中国首席经济学家论坛常务理事,人民币交易与研究论坛学术委员会主任,中国石油天然气总公司年金理事会理事,鑫合银行家俱乐部首席专家,江苏银行、杭州银行独立董事,研究方向:宏观经济、国际经济学、金融市场和商业银行。

今年以来A股市场震荡下行,上证综指步入9月后也在2700点附近徘徊,好在下旬开始走势回暖。提起未来走势,大部分投资者看不清、看不懂、持续观望中。今年是中国经济的多事之秋,贸易摩擦、金融风险、股市下行、人民币跳水、央行财政部互怼。各种政策不断,去杠杆、防风险、降准….这些政策背后有什么联系?今年中国金融市场的真像到底是什么?刘煜辉在本期《首席对策》中独家解读宏观经济和资本市场的热点问题。

2018“新时代”投射在经济领域,主要是由“金融地产”的镀金时代转向“制造强国”,一个连接土地,一个连接数据。中国经济正在经历一个时代的跨越,对于大势研判,刘煜辉在《首席对策》访谈中开宗明义:“目前,中国宏观的长期趋势可概括形容为三个词汇“时间变慢”、“人口变老”和“人心变安”。”对于当下经济的核心问题,刘煜辉表示:中国经济现在的核心问题、收入动能恢复的决定性因素还是来自供给侧,房子、土地、地方国企的各种债务,以及银行的金融系统的资产负债表给供给侧造成了巨大压力,最终决定去杠杆成败的,还是效率的恢复,结构性改革,生产函数发生了重构,可能是技术的,但更多的是制度改革推动了资源的转移,比方说产权改革,需要靠推动资源要素大幅度地从政府部门、从资产部门向私人部门、向实业部门转移,收敛通货膨胀型经济增长模式,构建货币锚的体制等等。减少政府财政支出、减税降负是当务之急。

“股票的整体牛熊其实取决于左与右,是个分配问题。”这是刘煜辉一直以来关于二级市场投资的鲜明观点。对于四季度的投资机会及股票市场的操作策略,刘煜辉在本期《首席对策》中直言:今年的股市是技术性熊市,要在缩量的市场,有限的流动性里博弈,权益投资要把资金配在符合产业的长期发展趋势的方向上。投资人必须善于在这种动荡的世况中间去把握,保持一个不动荡的坚定的价值判断。中国股票目前的熊市的根源是来自于分母,投资上要警惕杀估值的风险,回避与补贴相关的、与产业政策相关的、政府债务相关的行业和股票。

此外,对于未来资产配置的机会和风险,刘煜辉在专访中强调:中国最大的机会是有纵深的一个庞大的消费基础,中国最大的优势是大数据,新技术、信息、互联网革命、产业革命是被看好的投资方向。过去数年,中国政府做的最正确的决策是:在中国打造了一个巨大的网络,这张网把14亿人连结在一起并正在裂变,裂变的效果转化为中国经济韧性的改变。投入资本推动产业升级,5G将为高端制造带来历史大机会。

“棚改货币化接近尾声,未来棚改更多的是实物化。”对于投资者关心的房地产市场趋势,刘煜辉预计,“前两年三四线城市房地产市场的趋势, 已经结束。”



以下为《首席对策》访谈实录部分:

第一财经 李策:您曾经提到,股票的问题其实是分配的问题,可否请您详细解释一下?今年压制股市行情的关键因素是什么?市场上也有声音说现在是中国A股性价比最高的时候,您认为现在是抄底的好时点吗?如何判断中国股市短期与长期的走势?拐点将会在什么时候出现呢?

首席经济学家 刘煜辉:我们不缺行业机会,要投资中国经济的话,如果不做交易,最好不要用抄底的思维去做技术选择。

第一财经 李策:选择好的行业然后做波段?

首席经济学家 刘煜辉:对,找到个好的契机点买入持有,对于权益投资来讲,很重要的是在准确把握宏观的基础上,能够把握未来产业的长期发展趋势,这个判断是很重要的,就是一定要把你资金配在符合产业的长期发展趋势的方向上,如果你没配在这个方向上,有可能被这个市场、这个时代所抛弃。我们讲到中国今天宏观的一个长期趋势,其实还是非常明显的,我用了三个比较文学的词来代表长期趋势,一个是叫“时间变慢”,中国资本驱动的边际效应已经非常差了,换句话讲,就是不可能用那么高的必要的经济增长速度来维持充分就业了,这样真实通货膨胀的压力十分严重,货币无锚,高债务高杠杆堆积了巨大的社会风险。未来增速一定要下行,经济转型,新旧动能转换,经济时间一定会松弛下来,所以“时间会变慢”。第二个,“人口在变老”,这个是没办法,即便我们现在所有具备生育条件的人,每个人都响应国家号召,都生二胎,也改变不了中国在接下来生育率断崖式下跌的这个趋势。第三个叫“人心在变安”,也就是中国人正在经历过去金融地产带来的非常焦虑的时代,对货币的购买力都不安心,这个状态我觉得通过宏观政策的调整,会慢慢地改变。中国人从焦虑时代走出来以后,对生活的价值、生命的价值会有新的认识,这些方向决定了未来新时代新的产业结构和过去的金融地产的镀金时代可能完全不一样,所以你的资金如果还停留在金融地产的镀金时代的那个产业中间的话,你看到的可能它的低估值对它来讲是一种常态,它的估值很难向上推升,虽然这个估值从历史来看很便宜,但有可能它的未来比现在还要便宜,你要配到哪些方向,我自己比较看好的,中国的家庭和老百姓面临新的三座大山,医疗、养老、教育,其实还有很多,包括中国的食品安全等,我们看到很多问题,包括中国人毕竟现在进入了一个财富的阶段,家庭的财富结构现在很不合理,很多家庭的百分之八九十的财富都是锁在钢筋水泥,就是房子上面。未来这个结构一定会调整,这个调整就需要更高效率的金融服务,财富管理。所以代表这些方向的,我个人认为它的产业的长期价值一定是非常稳健上升的,当然我们讲你现在买这些产业或者这些方向的股票,可能也要经受系统的悲观分母的打击,可能也会跌,但是我想你把时间拉长的话,它可能是只输时间不会输钱,我觉得这个概率还是蛮大的。作为投资人来讲,需要在这种动荡的条件中间去把握,就是保持一个不动荡的坚定的价值判断,我觉得这是制胜之道。

第一财经 李策:上次您在《首席对策》中精准地预测了2018年A股的走势,当时预测今年处于缩量博弈的行情,而且A股港股化,对于四季度,您也做一个预测,机会在哪里,风险又在哪里?

首席经济学家 刘煜辉:今年股票现在肯定是处在一个典型的技术性熊市当中,你刚才讲了,缩量,交易量现在每天都到2500亿左右了,应该说比2015年股市巨幅震荡以来的最低点还要低很多。更大的风险是来自于整个估值体系在坍塌,就是我们讲现在股票最大的问题实际上是来自于估值的分母,分母从现在的表现来讲确实比较危险,是处在一个情绪崩坏的状态,简单讲市场给出的风险溢价已经没有了底线。你要说原因,从小里讲,可能是现在已经没有人相信“既要又要还要”能够克服滞胀的象限。我们的政策现在拿不出一个很好的办法,因为我们需要兼顾的那几个目标之间存在着很大的冲突,所以你要同时既要又要还要的话,是很难找到一个很好的办法能够走出这个象限。从大里讲,这个问题可能更麻烦,也就是说现在越来越多的人对我们这个系统的治理本身的纠错机制产生了怀疑,冰冻三尺非一日之寒,这肯定不是某一个时点所造成的,是日积月累的。

治理和纠错方面需引起重视,如果某一个事从一开始可能方向是错的,如果它缺乏一个良好的校准机制的话,这个矛盾就会往深里去发展,最后变成一个阻力很大的方向。到这个状态再调整的时候,往往就要付出很大的代价,我觉得股票市场分母实际上在体现这个情绪,现在应该说没有其它的理由来定义中国股票市场的这么一个状态。我听到很多投资人的不理解,就是为什么印度的商业银行的估值就可以定位在15倍到16倍,甚至更高,为什么中国商业银行的估值就只能趴在5倍、6倍,这个背后核心的原因其实就是估值体系的分母,风险溢价现在出了很大的问题。接下来的政策,如果不改变分母,不改变悲观情绪,不能在这个方向去改变的话,股票市场很难从现在的这么一个“低估值陷阱”中间走出来。你看中国股票市场,无论是纵向还是横向看,带权重的股票其实已经跌到很低的水平,像美国的S&P500的PE现在到了近20倍的水平,而中国的中证100,就是中国权重最大的蓝筹股指数,PE已经跌到10倍的水平,从趋势上讲还看不到止跌的状态。我们讲低估值,它可能落入了一个低估值陷阱,尽管你看到我们的股票,像大型市值的股票,我们看到它的分子,也就是它的盈利,它的现金流,在目前的经济状态下还不错,但大家觉得这个不错是因为政策取向是国进民退,它可能来自某种非市场力量的帮助才获得分子的改善,所以这种分子的改善对应的是整个系统可能是逆淘汰的系统特征,就是劣币驱良币,而恰恰这样一个系统的特征又造成分母整体的风险溢价、风险偏好的崩溃,市场对这样一个逆淘汰、市场化因素的退化或者效率的迷失表达出来风险偏好感是非常差的。所以即便有些股票分子改善了很多,你看钢铁、煤炭的盈利都有很大的改善,但你这边因为分母崩溃,反而变成估值越来越低,变成一个陷阱的状态。所以我觉得中国股票目前的熊市的根源是来自于分母,分母的这个问题如果不解决,没有措施去对应,大家认为我们在改革的方向不能坚持推进的话,悲观的分母很难改变。

第一财经 李策:您曾经提到一个观点,即投资上要警惕杀估值的风险,回避与补贴相关的、与产业政策相关的、政府债务相关的行业和股票。可否请您阐述一下这背后的逻辑?具体都有哪些行业有杀估值的风险?

首席经济学家 刘煜辉:应该说杀估值的风险是普遍的,到现在这个层面,即便今年在前一段时间表现的非常强的,比方说医药产业、某些计算机产业,有些股票表现比较强,但在最近的分母的悲观的实况中间,这些股票都出现了大幅的回落,其实回头看今年没有哪个板块能幸免。你刚才讲了杀估值,我是在很早之前就提出来了,当然我们的背景就是来自于整个宏观应该的背景,从目前中国宏观账户的角度来讲,平衡的角度来讲,中国宏观上面临最明显的一个状态就是国际收支账户是在迅速恶化,因为在一个全球化红利周期当中,过去20年中国的贸易收支从未出现过季度大幅的逆差,但今年一季度就出现了逆差284亿美金。也就是说国际收支面临很大的压力,这是我们显见的。接下来你看到中美贸易战以及逆全球化已经成为一个潮流,中国的贸易收支,就是国际收支账户的压力肯定会与日俱增,从宏观账户的平衡来讲,要把国际收支失衡的状态给拉回来,对应的一定是国内的生产和收入账户的紧缩,也就是总内需肯定是一个收缩的状态才能保持一个宏观的平衡。对于中国经济来讲,我们知道它背后的驱动力就是政府扮演了很关键的一个角色,虽然过去一段时间中国的长期经济增长动能,包括潜在增长水平都一直往下移,未来对冲经济的下滑,我们过去都是靠“吃药”,就是不断的政府用财政刺激的方式来维持经济还保持在一个可以的速度上面。政府预算软约束,开支是很大的。所以我们讲到的国内的宏观账户平衡的压力主要是政府不能再乱花钱了,政府要过苦日子,就是李克强总理讲到的,老百姓要想过好日子,政府必须过苦日子,就是这么个逻辑。简单讲,政府对应的这些经济支出的活动要大幅压缩,所以你看到我们贸易战之后,你看到中国财政政策的方向是非常明显的,各种财政的补贴,过去巨额的财政补贴在清理,首先是5月把光伏停掉了,接着新能源车的财政补贴也要调整,接着机场的补贴也停掉了,接下来棚改的政府肯定也有很大的变化。各地都在清理地方政府的债务,按中央的说法,债务要终身追责,我觉得这是一个很强的约束,现任官员必须对经手项目的结果负责任,即便你未来可能过五年以后,一个任期以后,你可能升到更高的领导岗位,但是如果你之前为了GDP,为了自己的政绩做出的项目出了问题,照样会追究你的历史责任,所以这个约束是非常大的。所以简单讲就是你看到的状态就是政府没钱了,财政应该是很紧的一个状态,所以过去和政府的财政支出关联很强的这些上市公司和产业,必然受到很大的冲击。

第一财经 李策:中国经济正在经历一个时代的跨越,您也曾提到我们可以要过3-5年的苦日子,您觉得这个“苦”主要体现在什么地方?可否请您展望一下未来政府的货币与财政政策的趋势?在苦日子的情况下宽松的政策能够走多远?

首席经济学家 刘煜辉:我刚才讲了,政府财政支出收紧以后,在这个链条上的必然被波及,就是刚才你前面讲到的问题也是这个,和政府财政相关的,和政府资源相关的都会受到很大的影响。

第一财经 李策:在苦日子的情况下,宽松的财政政策会走多远?

首席经济学家 刘煜辉:我觉得首先中国经济现在的核心问题是来自供给侧,简单讲就是那些被既得利益结构所绑架的需求端,那一套东西,房子、土地财政,诸侯的各种债务,再就是整个资产负债表,银行系统的资产负债表,这是个链条,这个链条把整个经济的总需求给绑架了,绑架了以后,供给侧受到挤出很大的压力,供给下沉,简单讲就是潜在增长水平,长期经济增长动能或者生产率受到很大的损伤。你如果不解决实体经济的ROE被房子、被膨胀的财政挤出的这个问题,不进行供给侧的改革,光在需求端给银行体系放流动性的话,没有任何的意义。你可以把马牵到河边,可以给河里面注入流动性,但是你没办法把马头强摁下去让它喝水,就是一个道理。


第一财经 李策:作为中央政治局会议定调“六稳”后的第一个数据,8月份显得较为重要,您如何评价8月份公布的社融与信贷数据,它表现了“宽信用扩基建”政策怎样的实施情况,对未来经济又有何指导意义?有经济学家建议要扩有效的基建,增加财政支出,增发国债,“三管齐下”,您如何看待和评价?

首席经济学家 刘煜辉:我觉得这两个方向肯定是尖锐冲突的,就是我刚才讲的,财政扩张对应的是对实体经济更大的挤出效应,因为政府占用过多的资源,民间这一块获得的资源成本就非常高昂,过去中国的这一套靠政府主导的经济增长的模式,核心问题也是这个。当然有些同志从担心经济成长的角度来说,主张用基建来对冲,但是即便他这样想,我们讲可能有心无力,就是客观条件上也没有。就是我刚才讲的,一个是过去支撑政府财政支出行为的融资体系,经过过去强监管和紧信用的去杠杆的处理后,影子银行体系已经崩溃了,即便有重新回到走老路的心,但现在已经无力回天了,也就是说系统从组织到人员已经被拆散了,影子系统创造不出创造信用了。另外一个方向,我觉得政府在约束的财政预算方面,其实也在积极地推进改革,特别是去年中央11月份金融工作会和12月份经济工作会都明确地提出来,地方政府债务要终身追责,我觉得这个从治理的角度来讲,这是非常强约束的,地方上的书记、市长在追求他的业绩的同时,一定要考虑项目和地方财政的可持续性,我觉得这个方向会起到很大的牵制作用,不是想基建对冲就能够对冲的,我个人认为基建从去年到今年已经出现了很大的回落,我觉得这个回落的趋势不会出现反弹,还会继续下去。你刚才讲到的减税,我看到很多同志都在呼吁,这也是当前市场急切盼望的,但是我觉得这个中间有一些经济学的ABC可能并不是每个人都能搞清楚的,比方说有一些同志提出,以为在中国减税是个很简单的事情,你把税减下去,财政怎么平衡?很简单,你多发点赤字,多举点债,这个概念上,某种程度上在犯错误,我们讲你用赤字来减税,或者举债来减税,在经济学上都是不可行的,你不能做到真实的减税,因为赤字也好,债务也好,最终对应的都是铸币税,最终都会铸币税的形式反映出来,实际上是减不了的。在这个世界上只有一个国家能够做到赤字减税或者举债减税,那就是美国,因为没办法,人家是美元本位的国际货币体系,它能够让别人来买自己家的债,随时发美元,把别人家的储蓄拿过来,自己什么时候想用的时候就用。所以这条路是走不通的,更何况中国即便想举债的话,我觉得政府的空间可能也非常有限,因为我们常讲的,中国每年两会期间提出的政府预算,那个预算不能代表中国真实的政府财政支出的账款,我们讲到中国政府的债务率其实是蛮高的,不能只看国债14万亿,你好像觉得并不高,但是中国还有很大的一块地方债务,明面上的地方债务,现在财政部登记在案的是17.3万亿,到今年的8月底,但是实际上中国地方政府支出软约束,所以形成了很大的一块隐性的债务,按我们的估计,有可能是明面上债务的3倍,也就意味着那一块隐性的可能还有50万亿,都是有可能的。所以你把50万亿加上17.3万亿,再加上14万亿国债,加在一起差不多就塞满GDP了。所以你这个债务其实是蛮高的,在这个情况下面,中国要实现减税的话,我觉得只可能走向两个方向,有两个选择,一个是要么减支,政府要紧缩开支,你就想无非是政府能不能砍掉那些冗余人员,现在的官民供养比在历史上来看也是蛮高的,我们行政运行成本一直很高,任何一级组织都是五套班子,能不能砍下来,当然难度很大,我们看到十八大以来的本届政府做了很多努力,但是这个方向的任务依然很艰巨。另一个就是政府砍支出,能不能砍福利,少做公共服务,甩掉一些包袱。中国本身政府在提供公共服务,提供福利方面本身就有很多的短板、欠缺,在我们做得不够的情况下如果还要砍,我觉得这也不太合理。剩下的就是你要减少支出,就是投资,就是你刚才讲的那些基建投资,但你这样一砍又牵涉到很大的阻力,会不会诱发债务链的风险,房子、土地,接着后面就是地方政府债务,然后就是银行资产负债表,这一系列的风险又得暴露出来,所以这个方向的任务也很艰巨。剩下的如果减支那边困难很大的话,那只有一个方向,就是减税,所谓结构性减税,就是给企业那边减一块,想办法从另外一块地方要找到另外一块税基能够抽税的,找哪块税基呢?这就是现在很多人在提出来的,要对房子收税,未来中国要征遗产税、赠与税、资本利得税,这都是中国过去没有的,还有房子,虽然以前土地收入来看交了70年,但是变成房子以后,后面房子增值的这一块政府是没收过税的,这一块可能就慢慢地征税。很多这样的直接税就会慢慢地重新构建,中国只能这样搞,你要给企业减税就必须找个地方抽税,不是那么容易的事。所以为什么现在甚至是全中国人民都在呼吁,就是要减税,为什么好像政府迟迟不动,就是刚才我讲的这一套可能很多人都没想。

第一财经 李策:您相信价值投资吗?您认为在中国的资本市场存在价值投资吗?

首席经济学家 刘煜辉:看你如何定义,我刚才讲的,几个东西很重要,一个是产业的长期发展趋势很重要,关系到5年、10年的产业方向的一个判断,这个很重要,再一个就是技术成熟的路径,这个判断也很重要,这个技术到底是在成熟路径中间,到底是在什么位置,如果它还是在一个上升的很陡的阶段,你的投资可能面临很大的资本折旧的风险,这个判断也是要把握的。第三个就是对一个企业来讲,企业的护城河很重要,你买到这样的企业,比方说我们看到中国的茅台,万华,格力,你看到像这样的产业,成功的投资人就有一个非常形象的说法,叫做长长的坡、厚厚的雪。如果买了这个方向的企业,这个雪球就会越滚越大,你的财富就会与日俱增,就是这么一个非常形象的画面感。

第一财经 李策:上次专访您,您提到一个重要的转变:中国由“金融地产的繁荣”过渡到“制造业强国”,目前“高质量发展”、“新经济”成为政策主基调,5G,人工智能,物联网等热点概念引发人们关注,您认为未来在新动能领域有哪些投资机会?

首席经济学家 刘煜辉:我觉得中国最大的机会是有纵深的一个庞大的消费基础,就是这个方向,刚才你讲到的新技术的方向,信息、互联网革命、产业革命的这个方向,我也很看好,为什么呢?因为中国最大的优势是大数据,我们14亿人口这么庞大的一个基础,中国政府在过去5年最重要的一个政策就是在中国打造了一个巨大的经济网络,比方说高铁,比方说你刚才讲到的5G。所以在中国,通过这样的经济网络的投资,你把14亿人紧紧地连在一起,实现了人和人的连接、人和物的连接、物和物的连接,物和物如果连接起来,产业延伸的机会很多,包括数据传输未来操作系统的升级,这个空间就无限大,中国如果通过改革能够尽力一个良好的治理体系,能够保障资本,保证技术的创新,有效地保障产权,有效地保障技术的创新,资本就愿意投入,这个显而易见的,因为已经有这么大一个数据的海洋,资本只要在一个良好的制度框架下面,扎入了数据的海洋中间,产出的就是巨大的财富。你要从这个角度讲,我个人认为中国的空间是无限的,登顶世界的巅峰只是时间早晚的问题,尽管我们今天可能遇到了一些波折和困难,对于中国来讲,我觉得很正常,这是你未来要成为伟大国家的一个成人礼。

第一财经 李策:目前棚改货币化接近尾声,政策支持消失之后三四线城市的楼市何去何从?

首席经济学家 刘煜辉:我觉得棚改应该是接近尾声了,包括信用政策都已经调整,未来棚改更多的是实物化,不会搞货币化的,不会去放金融杠杆,这个方向肯定是调整了,所以像前两年三四线房子的趋势,我觉得已经结束了。
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发表于 2018-10-10 11:38 超大游击队员 | 显示全部楼层
kt006time 发表于 2018-9-16 16:17
9月7日,在广泽集团运营战略发布会暨两岸青年创新中心落地天津的活动上,著名经济学家、清华大学教授魏杰发 ...

希望说的是对的。
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发表于 2018-10-12 19:43 | 显示全部楼层

RE: 这次是A股真正的熊市

lhouse 发表于 2018-2-24 13:47
似乎美国人的存款比我们少,他们的股市咋这么牛,这不科学。

首先,美国股市二级市场真正的自然人投资者并不多,几千刀到几万到的小散就更少了。
人家一股动不动就几百刀,从来不拆分的很多。
为啥我们总拆分,送股?还不是为了做低单价,吸引小散?
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 楼主| 发表于 2018-12-22 20:06 | 显示全部楼层
看到有人在忽悠低价股跌到位了,并没有,低价股是没有底的,
资金有限,股票源源不断上市,一般股票根本没人搭理
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发表于 2018-12-23 08:59 | 显示全部楼层

RE: 这次是A股真正的熊市

不玩CS的T 发表于 2018-10-12 19:43
首先,美国股市二级市场真正的自然人投资者并不多,几千刀到几万到的小散就更少了。
人家一股动不动就几 ...

美国股票拆分的案例很多。不要被一个伯克希尔哈撒韦搞得以为人家都不拆股似的。
苹果1拆7:
http://mobile.163.com/14/0607/12/9U4UE0HK001163EJ.html
Netflix 1拆7:
http://finance.sina.com.cn/stock/usstock/c/20150624/045522500693.shtml
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发表于 2018-12-23 11:24 | 显示全部楼层

RE: 这次是A股真正的熊市

kt006time 发表于 2018-12-22 20:06
看到有人在忽悠低价股跌到位了,并没有,低价股是没有底的,
资金有限,股票源源不断上市,一般股票根本没 ...

确实,搞不好会退市一批股票,现在炒股确实要谨慎。
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发表于 2018-12-25 11:14 | 显示全部楼层
今年这一年真是赔惨了
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发表于 2018-12-25 23:48 超大游击队员 | 显示全部楼层
只有大家都认为是熊市的时候,才是牛市的开始
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